宏观专题:历史经验与展望测算,全球流动性将如何紧缩?

2018年10月以来,在美联储?鹰式加息?和美债持续走高的推动下,全球流动性已然趋紧,全球主要资产价格亦随之?暴动?。本报告旨在从全球流动性的定义出发,回顾全球主要经济体金融危机以来的流动性变化,寻找本轮全球流动性紧缩的拐点以及未来节奏。特别地,基于美欧经济基本面和政策动向,尝试对美、欧缩表和再投资计划进行测算和预判。

    1、全球流动性冲击往往伴随着经济危机或债务危机,国家间紧缩节奏有分化。全球流动性指的是主要经济体的广义货币供应量。在全球资产流动中,发达国家和发展中国家通常分别担任流动性供给者和需求者。分阶段看,全球流动性宽松期间各国货币政策同步性高于紧缩期间。BIS和IMF的流动性指标均显示,2015年是本轮全球流动性由松变紧的拐点。

    2、本轮流动性紧缩的节奏展望:美国引领,发达国家(欧日加英韩澳等)以稳为主,新兴经济体被动加息,中国大概率?独立?宽松。鉴于未来1-3年全球信用总体趋紧,倾向于认为,本轮紧缩周期更可能是一个长时间的?L?型筑底过程,有望持续至2021年。

    美国:引领本轮紧缩周期,将继续渐进式加息。预计12月加1次,2019年加2次。基于当前缩表计划和2019年引入主动卖出机制加速缩表两类情形下的测算,至2021年美联储有望缩表2.25-2.97万亿美元,类加息54bp-72bp(相当于加息2-3次)。

    欧元区:以稳为主,不会贸然启动加息。2018年底将正式结束QE,加息要到2019年下半年,缩表预计在2021年末或者2022年初(我们测算表明,2019-2021年大概率通过再投资的方式维持当前资产负债表规模,再投资规模为3000-6000亿欧元)。考虑更悲观的情况,若欧元区经济严重下滑,不排除短期继续购买担保债券、公司债券和银行债券的可能(虽然这种情况的概率较小),对应的,明年欧央行资产负债表规模预计由当前的4.65万亿欧元扩至5.3万亿欧元。

    日本:通胀不达预期,宽松步伐放缓但全面紧缩有待时日。日央行持债过多,叠加10月日央行再度下调经济和通胀预期,我们预计,日央行短期内不会退出QQE,并维持当前利率水平至更长时间(也即明年难加息)。

    全球步入加息通道,他国货币政策迎大考:加英韩澳等国已经或正计划加息,阿根廷、土耳其、印度、墨西哥等国为保货币不得已被动加息。

    新兴经济体货币危机整体可免、但局部有忧:受制于经济结构、债务负担,流动性紧缩下,阿根廷、土耳其、巴西、南非爆发危机的可能性较大。

    中国:大概率继续?独立?宽松,年底年初可能再降准,不排除明年降息。

    风险提示:全球流动性紧缩速度不及预期,假设模型有偏差,中美贸易摩擦升级超预期,世界经济超预期回落。