美凯龙:业绩增长加快,多元化布局提速

事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收99.9亿元,同比增长29.4%,实现归母净利润41.6亿元,同比增长46.5%,实现扣非后归母净利润22亿元,同比增长27.5%。其中Q3单季实现营收36.2亿元,同比增长36.5%,实现归母净利润11.2亿元,同比增长41.2%。业绩表现亮眼。

    自营、委管业务双轮驱动,收入、利润快速增长。前三季度自营商场实现营收57.7亿元,同比增长10.9%,毛利率提升至77.1%(+1.9pp),门店数量达到75家(净增加4家),截至Q3末自营还有29家筹备商场,其中自有22家,租赁7家,未来门店扩张空间还较大。委管业务持续推进,商场数量达到196家,前三季度净增加11家,已有365个委管签约项目取得土地使用权证或已获得地块。在新开业商场数量增加、新增委管项目增多、家装和建造施工及设计业务规模扩大、人工及工程材料成本增加的情况下,毛利率仍维持高位。公司前三季度综合毛利率高达68%(-1.9pp),主要是毛利率较低的委管业务占比提升所致。公司费用规模化效应显现,前三季度费用率为32.5%,同比降低0.6pp,其中销售、管理、财务费用率分别为11.4%、9.2%、11.8%,同比变化-0.9pp、-0.6pp、+0.7pp。此外当期应收项增加97%至23.1亿元,主要因公司新开业委管商场数量增多及新收入准则影响所致,其中4.02亿为未开始确认收入的项目。经营性现金流逐季改善,Q3经营现金流增速为正,现金流健康。受益于所得税率显著降低,净利率同比大幅提升4.9个百分点至41.6%。

    多元化布局搭建产业链闭环。除建立新业务事业群外,公司积极开拓金融信息服务和“一站式”物流服务,2018年上半年,通过上述渠道由金融机构发放的消费贷款金额为7.7亿元,实现相关佣金营业收入人民币746.8万元,物流仓储面积超过11万平方米,服务品牌数目已超418个。同时,公司积极探索互联网家装和新零售。子公司上海安家获批在上海自贸区开展增值电信业务。截至2018年6月30日,互联网家装平台已签约高端家装公司74家,招募入驻平台并参与红星美凯龙线上线下设计类活动的设计师会员24895名,公司互联网零售平台已累计实现17726家商户签约入驻,成功助力互联网家装及互联网零售业务发展。

    盈利预测与投资建议。公司作为家居装饰及家具商场运营龙头企业,委管+自营模式快速成长,同时发力新零售探索新的成长空间。预计2018-2020年EPS分别为1.46、1.65、1.89元,对应PE分别为8倍、7倍、6倍,未来三年归母净利润复合增速为18%。考虑到4季度估值切换行情,给予其19年8倍PE,目标价13.2元,首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示:受地产下行家具销售不及预期的风险;新开门店数不及预期的风险。