首席宏评系列(第44期):中国经济,新三难选择下的艰难权衡

当前中国的宏观经济,事实上面临着一个新的三难选择。在这个不可能三角形中,一极是外部环境的确定性,一极是防控系统性金融风险,而另一极则是宏观经济稳定增长。中国政府之所以能够在2016年底2017年初出台金融业去杠杆、控风险的举措,一个很重要的原因就是外部环境的改善抵消了去杠杆、控风险对经济的负面影响。然而到了2018年,贸易部门对增长的贡献不仅不能继续对冲防风险的负面影响,反而会造成贸易与防风险冲击经济的共振格局,这无疑会使得中国政府在宏观经济稳增长方面面临更加严峻的局面。而在相关政策没有明显变化的前提下,中国经济增速在2018年下半年或将进一步下行。

    从2018年第2季度起,中国政府的宏观金融政策已经发生了显著变化。首先,从货币政策来看,央行在4、6月分别进行了两次定向降准。5月央行扩大了MLF的抵押品范围。7月央行扩大了MLF的资金规模。其次,从财政政策来看,7月中国政府敦促地方政府加快专项债发债速度。此外,地方融资平台在融资方面面临的约束明显松动。再次,在金融监管方面,资管新规执行文件以及理财新规细则有明显的放松。第四,近期人民币汇率出现了显著贬值。汇率贬值有助于缓解贸易部门受到的不利冲击。

    上述四方面的政策调整,意味着中国政府的政策指针,在外部环境不确定性显著增强的背景下,正在从防控金融系统性风险的方向,摆向宏观经济稳增长的方向。但这种转向可能损害防控系统性金融风险的努力。首先,货币政策本身是一种总量型政策,较难精准实现“调结构”的目标。例如,尽管央行窗口指导银行购买低等级企业债,但事实上银行大量增持平台债。又如,央行鼓励商业银行增加中小企业贷款。但事实上,一方面商业银行依然认为中小企业贷款风险很高,另一方面表外资产回表会挤占大量的资本金与拨备,最终商业银行依然不会显著增加中小企业贷款。其次,当前一二线城市的房地产市场有一定的回暖迹象。央行持续放松货币政策可能让潜在购房者形成房价将继续上涨的预期。再次,财政政策未来的放松很可能使得地方融资平台重新开始大规模举债,最终导致地方政府债务再度攀升。当然,本次政治局会议再度指出坚决遏制房价上涨,深圳出台的调控新政也在继续压制楼市的炒作情绪。

    那么,中国政府应该如何破解新三难选择呢?我们的核心建议是,其一,要尽量避免外部环境继续恶化;其二,要坚定防风险大方向不动摇;其三,稳增长的宏观政策要松紧适度,一定要坚决避免过度放松。在一定程度上,中国政府应该适度容忍较低经济增速。具体建议包括:首先,政府应该尽量避免与美国全面对抗,仍应主要通过加快改革开放来应对外部环境的不确定性。其次,中国政府应该向市场明示目前的宏观政策与监管节奏调整仅仅是缓解去杠杆政策对增长与市场造成的冲击,而非逆转去杠杆政策的方向;再次,中国政府应该继续坚持对房地产市场的调控不动摇;第四,中国政府应该避免财政政策与货币政策的过度宽松,以免重蹈2014年甚至2009年的覆辙;第五,中国政府应该通过加快国内结构性改革的方式来改善经济增长效率、提升潜在经济增速以及增强市场主体信心。