宏观周报:逆周期因子重启,人民币破7概率大降

本周五晚,央行官网宣布人民币对美元中间价报价重启“逆周期因子”,也即人民币对美元汇率中间价报价模型由原来的“收盘价+一篮子货币汇率变化”调整为“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。对于重启逆周期因子的原因,央行表示“近期受美元指数走强和贸易摩擦等因素影响,外汇市场出现了一些顺周期行为。引入逆周期因子可有效缓解了市场的顺周期行为,稳定市场预期。”

    央行首次引入逆周期因子是2017年5月,当时的背景是,2017年开始美元指数趋势下行,非美货币汇率纷纷随之走强,人民币汇率虽然也相对美元走强,但升值幅度明显弱于其他经济体(1-5月份,欧元、日元、英镑和澳元对美元汇率分别升值6.91%、5.58%、4.46%和3.08%,但人民币兑美元汇率中间价仅升值1.07%),人民币兑美元汇率较弱的升值幅度也导致人民币篮子汇率由2017年初的95.3持续下滑至5月的92.4。对于上述现象,央行认为“这不符合经济基本面和国际汇市变化”,而对于这一现象形成的主要原因,央行认为是“外汇市场存在顺周期性,市场主体容易受到非理性预期的影响,忽视宏观经济等基本面向好对汇率的支持作用”。在这样的背景下,央行引入逆周期因子,以“帮助中间价更好地反映宏观经济基本面、对冲外汇市场的非理性因素”。结合当时的汇市背景和央行的官方解释,可以明显看出,逆周期因子是央行抑制人民币汇率偏弱的手段措施。2017年5月逆周期因子引入之后,人民币兑美元中间价持续趋势走强,人民币篮子汇率也随即触底并强势反弹。直至2018年1月,人民币兑美元汇率由2017年5月的6.88升值至6.44后,央行宣布暂停逆周期因子。

    通过上述历史回顾,可以看出本次央行重启逆周期因子的操作即是意欲再度为对当前人民币汇率带来直接支撑。在美元重新走强等因素的作用下,目前人民币兑美元汇率中间价已贬至6.8710,即期汇率甚至一度跌破6.9的关键位置,此时央行重启逆周期因子显然是再度认为这一汇率水平与我国平稳的经济基本面并不相符,支撑人民币汇率信号浓厚。值得一提的是,2017年央行首次引入逆周期因子时的汇率水平是6.8698,与当前的6.8710相差不远,可以猜测,人民币汇率在6.87附近或是央行心中认定的合意水平。

    对于未来人民币汇率的展望,我们认为人民币汇率年内破7的概率将大大降低。从之前的外汇风险准备金重新上调为20%,到本次逆周期因子的重启,目前央行维稳人民币汇率的意图已然非常显著。在央行持续释放维稳信号的背景下,市场显然不必再对汇率走势过度担忧:考虑到我国高居世界首位的外汇储备规模,我国央行短期将汇率维系在合意水平的潜在能力显然是无需置疑的。但与此同时,需要指出的是,本次重启逆周期因子后,人民币汇率可能也难以像上次一样开启一波持续升值趋势,毕竟当前中美之间经济增长差异有所拉大、中美货币政策方向背离、美元指数重新趋势走强也是不争的事实,经济基本面相较去年已经发生了明显的变化。综合来看,我们预计人民币汇率在当前水平双向波动的概率将相对更高。