大参林点评报告:门店扩张步伐加快,2018年H1业绩稳步增长15.92%

类型：公司研究机构：广州广证恒生证券研究所有限公司研究员：唐爱金日期：2018-09-06

事件:

    2018年8月28日,公司发布2018年中期业绩报告,实现营收40.83亿元,同比增长16.61%;归母净利润2.88亿元,同比增长15.92%;扣非后归母净利润2.78亿元,同比增长10.83%。

    点评:

    公司门店扩张步伐加快,省外并购动作频频,并购整合能力逐步兑现:

    2018年H1门店总数为3404家,与2017年相比新增420家门店,扩张步伐明显加快(2017年全年才增长576家门店)。华南地区、华东地区、华中地区分别拥有门店2841家、157家、374家,与2017年相比分别新增241家、107家、72家门店。其中,省外并购分别以0.86倍、0.75倍PS 收购江西会好康药房、福建省国晟医药等药店资产,强化省外布局,公司并购整合能力正逐步兑现。

    公司门店扩张步伐加快,导致三费占比提升2.33个百分点:

    2018年H1公司整体毛利率约为41.67%,同比提升1.90个百分点。三费营收占比31.84%,同比提升2.33个百分点。其中,销售费用率27.11%,同比提升2.41个百分点,主要是门店扩张加快所致(门店刚性支出职工薪酬和房租占比从2017H1的20.11%提升至2018H1的22.07%);管理费用率4.37%,同比下降0.06个百分点;财务费用率0.36个百分点,同比下降0.03个百分点。

    门店医保资质覆盖充分,门店扩张加快导致整体运营效率同比下降:

    目前3404家门店当中,共2629家门店获得医保资质,占比高达77.23%(华南、华东、华中医保门店占比分别为77.21%、85.21%、73.90%),医保资质覆盖充分。2018年H1整体月均平效为2172元/平方米/月,与2017年相比下降23.30%,主要是门店扩张加快所致。其中,华南、华东、华北门店月均平效分别为2731元/平方米、1751元/平方米、1535元/平方米。

    盈利预测与估值:

    以公司现有业务情况,我们测算公司18-20年EPS 分别为1.37、1.64、1.93元,对应36、30、25倍PE,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:门店扩张低于预期;国家政策变化风险;市场竞争加剧。