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泸州老窖:产品聚焦战略明晰,盈利能力持续提升

类型:公司研究  机构:中国银河证券股份有限公司   研究员:周颖  日期:2018-09-03
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1.事件

    泸州老窖发布2018半年报。2018上半年公司实现营业收入64.2亿元,同比增加25.49%;实现归母净利润19.67亿元,同比上升34.08%,扣非后归属利润19.69亿元,同比增加34.28%;基本每股收益1.34元。

    2.我们的分析与判断

    (一)2018前两季度销售收入稳步增长 消费理性增强,产品属性、品质、创新诉求有所改变。我国城乡居民收入水平不断提升,消费理性不断增强,带来了消费结构的加快升级。首先是产品属性诉求的改变,消费者更看重产品所蕴含的文化、品牌、历史等因素;其次是产品品质诉求的改变,对品质的敏感超过了对价格的敏感;再次是产品创新诉求的改变,年轻一代消费群体消费理念、消费习惯更趋多样。

    公司预计中国白酒集中度有望大幅提升。从国际酒类行业发展普遍经验来看,全球烈酒排名前5的企业综合市场占有率超过60%,然而,目前中国白酒排名前10的企业市场占比不到20%,单个企业的市场占比不超过6%,远远低于国际水平。公司认为,未来3到5年,预计中国白酒集中度将大幅提升。 2018H1四川省酿酒总产量同比有所下降。据国家统计局发布的行业数据,2018 年上半年全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量492.9万千升,同比增长5.8%;累计完成主营业务收入2865.24亿元,同比增长15.82%;累计实现利润总额631.17亿元,同比增长37.11%;四川省完成酿酒总产量188.26万千升,同比下降14.81%。

    二季度虽为销售淡季,净利润再次显现较高增长。2018Q1、Q2公司分别完成营业收入33.70、30.50亿元,同比增速分别为26.20、24.73%。公司产品存在一定季节性,由于春节消费带动,近年来一、四季度销售体现上更为明显。Q1、Q2公司完成归母净利润10.59、9.08亿元,同比增长32.74、35.67%,完成扣非归母净利润10.54、9.16亿元,同比增长32.39、36.51%,比较而言,虽然一季度收入体量大,增速也较高,但二季度净利润增速更优。

    (二)五大单品战略明晰,塔式结构覆盖有序

    公司“十三五”期间总体规划为“一二三四五”战略,即:

    1) 明确重回中国白酒行业“前三甲”一个目标;

    2) 坚持“做专做强”与“和谐共生”两个原则;

    3) 深入贯彻落实加强销售、加强管理和加强人才队伍建设“三个加强”;

    4) 把握“十三五”期间的稳定期、调整期、冲刺期和达成期四个关键发展步骤;

    5) 实现公司在中国白酒行业的市场占有领先、公司治理领先、品牌文化领先、质量技术领先和人才资源领先。

    2018年是公司向“十三五”战略目标发起全速冲刺的关键时期。在品牌战略上,公司决心:

    坚定不移推进品牌集中战略,确保2018年继续保持良性快速发展的好势头;

    坚定不移推进“双品牌、三品系、五大单品”的品牌战略,塔尖产品占位“浓香国酒”,塔身产品占位“浓香正宗”和“商务精英第一用酒”,塔基产品占位“大众消费第一品牌”;坚定不移冲刺“白酒前三”。

    公司聚焦五大单品战略明晰,已经形成高中低端全覆盖的产品阶梯。公司“三线、五大超级单品”战略成效显著:国窖1573、窖龄酒和泸州老窖(特曲、头曲和二曲)构成三大品牌线,其中国窖1573定位为高端品牌,窖龄酒、特曲定位为商务与宴会中端品牌,头曲和二曲为大众消费品牌。通过精简产品结构和明晰价格体系,公司高端品牌国窖1573的地位进一步巩固,保持量价齐升的良好态势;大众品牌头曲、二曲企稳恢复,以量取胜;主打“商务精英第一用酒”的窖龄酒和泸州老窖特曲作为中端品牌,填补高端与低端之间的真空,扩大品牌影响力和消费层级。2018H1中高档白酒占比继续提升。2018上半年,公司在坚持五大单品的战略框架下,通过国窖1573系列产品抢占高端市场,重塑企业与品牌形象;充分发挥老字号特曲、6080特曲、窖龄酒各自优势,形成腰部支撑;把握大众产品竞争机遇期,力争实现头二曲大众市场覆盖率第一,强化塔基作用。2018上半年酒类业务占公司营业收入比例分别为98.54%;其中,高档酒、中档酒、低档酒收入分别为33.06、16.45、13.75亿元,分别同增33.41、35.00、6.41%,三者占公司酒类收入比例分别为52.26、26.01、21.74%。公司中高档白酒占比有所提升,产品结构层次完整。

    在2018年度的销售布局上,公司重心主要放在三个方面:

    一是扩大市场规模。推动利基市场实现领先、粮仓市场扩大战果、战略市场强势崛起。继续布局海外市场,扩大市场份额。

    二是扩大销售规模。国窖1573牢牢占位“浓香国酒”;泸州老窖品系实施品牌复兴;头曲和二曲筑牢市场根基;养生酒实施全国化布局和专业化运营;创新酒类产品持续加强产品研发及市场推广。

    三是扩大消费规模。大力开展各种宣传活动、体验活动、品鉴活动,不断吸附消费意见领袖和社会精英阶层。非传统强势地区发力明显。虽然公司半年报未披露2018年上半年国内分地区收入情况,从2017年情况来看,我们可以看到,公司在西南地区收入变化不大,主要在华中、华北等非传统强势地区发力,2017年全年西南、华中、华北收入占比分别为38.18、26.88、19.31%,同比增速分别为-0.39、186.50、46.01%。

    (三)2018H1费用率小幅增加,盈利能力持续提升

    2018H1三项费用率同比增加0.98PCT。2018年上半年公司销售费用率为18.56%,比去年同期上升1.75PCT,管理费用率为5.53%,比去年同期上升0.16PCT。2018年上半年公司销售费用共计11.91亿元,比去年同期增长3.32亿元,同比增加38.55%,其中广告宣传费及市场拓展费用8.92亿元,比去年同期增长2.95亿元,同比增加49.55%。因此销售费用的增加主要是广告宣传费增加所致。

    三项费用率增加主要体现在第二季度。分季度看,2018年第一、二季度销售费用率分别为18.20、18.95%,同比增加1.64、1.88PCT,管理费用率为4.16、7.04%,同比变动-1.08、1.54PCT;三项费用率分别为20.89、24.16%,同比变动0.38、2.47PCT。

    2018H1盈利能力明显提升,二季度毛利率增加更为明显。从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率74.91%,同比增加6.35PCT,净利率31.71%,同比上升2.21PCT。一、二季度毛利率均在75%左右,净利率均在30%以上,2018年Q1、Q2毛利率分别为74.67、75.19%,分别同比上升4.41、8.46PCT,Q1、Q2净利率分别为32.97、30.31%,分别同比上升2.20、2.20PCT。

    3.投资建议

    我们给予公司2018-2020EPS为2.39、3.09、3.91元,对应PE倍数为19、15、12,予以“推荐”评级。

    4.风险提示

    原材料价格波动风险;行业竞争加剧;食品安全风险;宏观经济及政策风险。

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