拓普集团中报点评:毛利率承压,费用控制抵消了部分毛利率冲击

事件:

    公司08月24日发布半年度报告,上半年度营业收入为30.75亿元,同比增长31.61%;归母净利润为4.37亿元,同比增长12.86%;扣非后归母净利润3.9亿元,同比增长15.2%,基本每股收益为0.6元,同比增长3.45%。

    点评:

    各项业务收入符合预期,毛利率短期承压。从营业收入来看,总营收同比增长31.61%,其中减震器同比增长15.6%,内饰件同比增长11.04%,底盘系统同比增长277.73%,智能刹车系统同比增长31.08%,其中公司在上半年完成对福多纳底盘业务的整合,对公司底盘业务增长有较大的贡献。从毛利率方面来看,整体毛利率27.38%(-2.58pp),其中减震器毛利率34.7%(-0.3pp),底盘系统21.1%(-2.7pp),主要由于福多纳并表所致,内饰功能件22.6%(-2.8pp)略低于预期,主要受到石油等原材料价格上涨和下游客户年降的影响;智能刹车系统39.3%(-6.2pp),主要原因在于受到铝、钢铁、塑料粒子等原材料价格上涨与产品单价下降的多重影响。客户年降压力影响了Q1一至两个月,Q2三个月份完全体现。

    加强费用管控,期间费用率下降,抵消部分毛利率冲击。2018H1公司净利率14.21%,去年同期16.58%,降幅2.37pp,小于毛利率下降幅度。公司期间费用率12.59%,较去年同期下降了0.5pp,其中销售费用率4.7%(-0.3pp),管理费用率较7.6%(-0.3pp),财务费用率0.3%(+0.1pp)。Q1期间费用率13.69%,Q2期间费用率11.53%,由于公司加强费用控制,Q2费用率环比下降2.16pp。Q2净利率15.06%,环比提升1.74pp。

    NVH业务绑定汽车行业一线品牌,伴随客户高速增长。公司深度绑定吉利、上汽通用、长安福特、克莱斯勒、通用全球、上汽通用五菱等优质客户,为客户多个车型配套NVH产品。公司主要客户吉利销量增幅较快,对公司收入增长产生较大贡献。吉利2018年上半年销量同比增长44%,吉利占公司的收入比例从17年的30%提升至18年的40%。虽然吉利年降给公司造成了一定压力,但是来自吉利的收入和利润绝对值仍然是上升的。从长远看,零部件企业的成长与主机厂是互相促进,共同繁荣。另外,公司与日系、德系等品牌等加大合作力度,开拓新的配套体系,为未来营收贡献增量。

    汽车电子产品实现量产,逐步增厚业绩。2018年上半年,电子真空泵销售增速达到31%,且电子真空泵正在进行不断地更新换代,其主要客户有通用、吉利、众泰等,另外为与传统的机械泵竞争,目前电子真空泵销售采用降价策略,但未来有望进一步扩大市场份额。IBS(智能刹车)作为智能驾驶的必要装备,博世等国际对手的IBS预计2019-2020年开始量产,将带动IBS的普及应用。公司作为跟随者,IBS产品也在持续迭代更新,将有望分享IBS的市场红利。

    轻量化项目初具规模,未来增长可期。轻量化项目中期战略目标50亿元,杭州湾新区轻量化底盘项目已启动,目前正处于试生产阶段;轻量化控制臂项目进入收获期,掌握三大核心技术且实现产业链一体化;轻量化转向节项目具备高强度、高精密产品的生产及加工能力,并且公司积极拓展新用户,凯迪拉克、沃尔沃成为公司新产品轻量化转向节的客户。

    盈利预测与估值:下调盈利预测,预计18/19/20年全年营业收入分别为64.74,75.32,87.93亿元,归母净利润分别为8.44、9.01、10.24亿元,EPS分别为1.16、1.24、1.41元,对应目前股价的PE分别为14.77、13.85、12.18倍。给与目标价17.40元,相当于2018年的15倍PE。维持“谨慎推荐”评级。

    风险提示:客户年降压力;毛利率持续下滑;汽车电子业务进度低于预期。