恒立液压:半年报业绩超预期,油缸量价齐升+泵阀放量推动毛利率飙升

公司发布2018半年报,净利润增速超市场预期1)18H1收入21.64亿,YoY+59.2%,归母净利润4.63亿,YoY+186.65%,扣非后归母净利润4.21亿,YoY+185.39%;综合毛利率34.6%,同比提升6.5pct;净利率21.47%,同比提升9.56pct;加权ROE11.56%,同比提升6.99pct;2)Q2收入11.93亿元,YoY+48.7%,归母净利润3.07亿,YoY+200.1%,扣非后归母净利润2.46亿、YoY+141.4%。;3)18H1挖机专用油缸收入9.86亿,YoY+61.2%;重型装备用非标油缸收入5.86亿元,YoY+29.29%;挖掘机主控泵阀收入2.38亿元,YoY+376.53%;4)18H1经营活动现金流净额1.92亿,YoY+439.77%;存货增速23.16%远低于收入和利润增速。公司整体业绩超市场预期,主要原因为泵阀放量、油缸量价齐升提升、规模效应以及汇兑损益转回。

    油缸量价齐升+泵阀放量带动收入增长,规模效应助力毛利率提升1)油缸销量飞涨,产能依旧不足:非标油缸销售收入增速低于挖机油缸,主要原因是部分非标油缸产线被挖机油缸占用,是公司整体产能调整的结果;18H1公司的挖机油缸市占率约47.07%,较2017全年下降1.78pct,我们判断原因可能是当前公司挖机油缸产能不足,不能完全满足市场需求。

    2)油缸均价提升,产品结构和提价或均在发生,毛利率将有所提升:挖机专用油缸销量226,155只、YoY+45.46%,对应均价0.44万元/只,17年均价0.42万元/只,均价提升幅度约3.57%;重型装备用非标油缸销量65,715只,YoY+19.33%,对应均价0.89万元/只,17年均价0.82万元/只,均价提升幅度为9.1%。伴随规模效应进一步生效,预计毛利率仍有提升空间。

    3)泵阀业务实现放量:挖掘机主控泵阀共销售 1.5万余套,对应市占率约12.5%,较2017全年提升1.4pct,15T 以以下机型大批量全面配套国内主流主机厂,三条整体式主控阀 FMS 柔性制造系统调整到位,产能得到大幅度提升。预计公司仍将不断扩大产能和客户覆盖面,实现挖机泵阀业务的长期、持续增长。随着泵阀产销量增长,预计未来毛利率将大幅提升,全年有望达到30%。

    积极向工业液压件领域拓展,有利于平滑工程机械行业周期性波动子公司液压科技开拓非挖掘机市场,高空作业车、水泥泵车、旋挖钻机、定向钻机等用泵阀量产,收入3.25亿元、YoY+220.3%,实现净利润 3,550.26万元,同比增长 225.28%;上海立新主营工业液压阀,收入6,299万元、YoY+18.11%,净利润614.37万元、YoY+1,598%;哈威茵莱收入750万欧元,其中泵为637万欧元、YoY+12%,泵产量3,808台、YoY+18.81%。公司积极向工业液压件领域拓展,长远看有利于平滑工程机械行业周期性所带来的波动。

    三费率降至10%以下,6月底人民币连续贬值系主要原因18H1三费率合计9.81%,销售/管理/财务费用率分别2.24%、7.37%和0.20%,分别降低0.9、1.54和2.02个百分点,其中前两者受益于公司降本升效和规模效应,财务费用主要原因则是6月底人民币大幅贬值带来的汇兑收益增加。

    盈利预测与投资评级:预计18-19年净利润8.17亿和10.18亿,EPS 为0.93元和1.15元,对应PE 分别为23倍和18倍,维持“买入”评级。

    风险提示:挖掘机销量不及预期,行业竞争格局恶化,泵阀放量不及预期等。