保险基本面梳理六十四:美国寿险资金何以获取超额收益率?

事件描述

    1980-2016年,利率持续下行,美国寿险公司获取超额收益率的能力持续提升。

    事件评论

    无风险利率下行,美国寿险业收益率相对稳健,超额收益明显。1980年以来美国国债利率持续下行,2014-2015年1年期和10年期国债收益率达到低点0.1%和2%;反观寿险业投资收益率,虽有下行但仍保持在4%以上的水平,与国债收益率相比超额收益非常明显。寿险业投资收益率相对平稳的核心基于以下策略:久期策略、信用策略和多元化配置策略。

    围绕利率曲线结构多元化,充分运用久期策略和信用策略。动态评估利率市场,利率下行时期,期限溢价和信用溢价陡峭化为资产配置提供了新策略和新窗口,加配长久期债券获取期限溢价,适当降低配置债券等级获取信用溢价成为有效的险资配置策略。利率下行环境中,保险公司充分发挥负债的长期性,拉长久期获取市场期限溢价。同时1995年以来险企加配了分类等级为2的债券(1-6,数字越大评级越低),减少了评级为1的债券,且通常选择市场信用溢价拉大的时期。灵活调整债券配置信用评级要求适度承担风险获取信用溢价。

    动态平衡固收和其他资产收益分布,多元化资产配置提升收益率。平衡利率市场和权益市场收益,投资趋于多元,股票规模及收益占比增加。从1997年到2016年,股票市场对投资收益的贡献从10%左右提升到30%左右,占比呈现波动上升。从资产配置来看,权益规模约从10%提升到30%,其中独立账户资产配置风格偏向于高风险高收益,股票配置大幅提升至接近80%;一般账户以稳健为主,整体配置仍以债券为主。

    思考:重视寿险投资收益率的韧性,动态综合评估利率影响。动态评估利率变化影响,关注期限结构、信用结构和权益市场影响,重视寿险业投资收益率的韧性。一方面,利率波动具有周期性,应当以跨越周期的视角看待保险公司的长期投资收益率;另一方面,保险公司可以通过获取期限、信用溢价,以及多元化配置资产来增强投资收益韧性,平滑投资收益波动。在合理的资产配置情景假设下,险资悲观预期仍能获得4%的投资收益率,对应调整后PEV估值底部约为0.8-0.9倍,当前板块估值已充分反馈。

    风险提示:

    1. 利率水平大幅下行,权益市场大幅下挫; 2. 新单保费增速不及预期,行业恶性价格战。