爱尔眼科18年一季报点评:持续领先,持续成长

公司披露一季报:18Q1 实现营收17.47 亿元(+45.86%),归母净利润2.17 亿元(+39.16%),扣非净利润2.09 亿元(+38.34%),经营净现金流2.95 亿元(+85.40%)。业绩超预期。

    点评:

    营收和净利润增长均超预期,内生增速预计仍有30%左右

    公司营收和净利润增长较快主要是去年同期欧洲CBAV 和美国AWHealthcare 尚未并表,剔除该影响,预计收入和净利润内生增长约为30%。净利润增速低于收入增速主要是因为并表影响较大的海外业务税率较高,其中德国为32%、意大利为24%、西班牙为20%,而母公司和西部地区医院所得税率仅为15%,其余为25%,国内综合所得税率约为20%,故18Q1 所得税同比增长106%。此外海外并表非全资,少数股东权益也由去年同期的638 万提升为1993 万,影响了公司的归母净利润增速。

    品牌和规模优势带来毛利率提升,期间费用率控制良好

    公司18Q1 综合毛利率44.66%,同比提升0.6pp,主要是品牌效应带动消费升级和规模效应推动成本降低所致。期间费用率方面,18Q1 销售费用率为8.92%,同比下滑2.3pp,主要是海外业务费用率低以及国内业务门店进一步成熟;管理费用率为15.78%,同比提升0.41pp,主要是新增股权激励和人工费用增长较快;财务费用率为1.29%,同比提升1.13pp,主要是收购美国和欧洲项目的长期借款带来了较多利息支出。公司整体销售净利率为13.54%, 同比基本持平,盈利能力依然出色。

    经营性净现金流表现突出,显示产业链优势地位持续加强

    公司18Q1 经营性净现金流大幅高于净利润,主要是公司整体净营业周期大幅减少10 天。分项目来看,存货周转天数同比减少3.5 天,管理效率明显提升,应付账款周转天数同比大幅提升11.4 天,显示对上游供应商议价能力有明显提升,应收账款周转天数同比提升4.9 天,则显示医保支付周期有所拉长,但不影响整体营运能力的提升,也显示公司的产业链优势地位仍在持续加强。

    从“最大”到“最强”,护城河不断加深

    公司领先同行实践“分级连锁”、“合伙人制度”、“股权激励”“建设产学研平台”等创新管理和扩张模式,使得公司不断成长为全球最大的眼科医疗集团,遥遥领先同行。我们认为,在规模快速成长的基础上,公司对科研创新的大力投入使得人才虹吸效应更加明显,护城河不断加深,成长的质量也不断提升。

    业绩超预期,竞争力持续领先,业绩持续成长,维持“买入”评级

    考虑公司业绩超预期及营运质量进一步改善,我们略上调18-20 年预测EPS 为0.64/0.85/1.11 元(原预测为0.63/0.82/1.08 元),现价对应18-20 年PE 为68/51/39 倍。公司竞争力持续领先,业绩持续成长,维持“买入” 评级。

    风险提示:

    医疗事故风险,海外并购整合不顺风险。