A股策略专题:存量与边际系列之一,结构与总量的错配,回归均衡

“存量与边际 ”系列,指在建立并默认市场存量基础上,跟踪可能的边际变化,并判断这些边际变化的背后是趋势性的拐点机会or 阶段性机会。我们从估值、基本面、流动性、风险偏好和利率五个维度追踪市场变化,分别从“总量”和“结构”两方面分析,关注超预期变化指标,多角度展开追根溯源,分析可能的未来走势。本期要点为:1)指数维持均衡,但结构巨变。估值驱动行业作用渐显,但TMT 板块盈利不确定性仍存,存在明显高估现象。2)新老经济动能交替关键期:经济旧动能偏弱,新动能走强。3)市场利率水平回落,股市流动性维持平衡,风险偏好阶段性弱复苏。4)一季报披露期,关注估值合理的二线消费及业绩拐点下的制造中的TMT。

    行情与估值:风格切换源于估值驱动持续性存忧。总量上,近两周A股市场整体下跌,投资风格出现扰动,中小盘估值先升后降,可见市场对成长估值持续提升存在担忧;海外市场美股估值受贸易战影响下跌。结构上,估值驱动行情作用渐显,TMT 行业估值仍处高位,化解方式仍不明朗,核心原因在于业绩不确定仍存。

    基本面:PMI 超预期,钢铁需求略有回暖,地产销售升温,未来拿地有支撑,通信和高新出口维持高增长。总量上,3 月PMI 超预期增长,但受海外需求不足拖累财新中国PMI 略有回落;中美贸易战打响带来3 月出口剧跌,时隔一年首次逆差49.83 亿美元。结构上,1)经济老动能:近两周国际有色需求减弱、国内钢铁需求回暖、土地成交降温,伴随新开工企稳回升,内生动力驱动周期盈利超预期可能,房地产开发和销售有望再上一台阶;2)经济新动能:2 月移动流量爆发式增长,用户增速负偏离减弱,高新出口维持高增速,集成电路设计和产量表现亮眼。

    流动性:整体平衡,需求端略显疲软,供给端北上资金回暖。3 月一级市场集资金额环比下降48.91%,以可交换债为首各融资均有不同程度回落。供给端北上资金回暖,由负转正,但基金发行规模持续性缩水,出现大幅下滑。

    风险偏好:结构性复苏但难以提振。总量上,风险溢价率上周创新高后依然维持在高位;市场情绪低迷,近两周上证综指成交量和成交额下滑依然明显,但3 月新增开户数大幅回升。结构上,高风险偏好投资者风险偏好恢复较慢,表现为低评级债券信用利差居高不下。

    利率:市场利率整体下行,信托要求收益持续走高。总量上,本周DR007、同业拆借利率和同业存款利率下行最为明显。结构上,受监管趋严影响,债券利率自18 年以来普遍持续下行,且1 年期利率下行幅度明显大于10 年期,信托要求收益率却持续走高。