东方雨虹:经营持续向好,行业趋势不改

公司收入快速增长,2018年有望延续。公司2017Q1-Q4营业收入分别为14.98/28.1/26.6/32.2亿元,同比增速为45.9%/48.5%/41.7%/46.3%,均保持在40%以上。这主要是由于行业集中度提升使得竞争格局进一步优化,公司作为行业龙头且具备先发优势最受益。防水行业集中度提升主要来自于1)2B端:地产商集中度和精装房比例的双重提升使龙头地产商具有更强的采购话语权;2)2C端:存量房的二次装修和消费升级带来的新增需求以及相对较小的单客消费金额使消费者更加看重品牌和服务;3)环保趋严进一步淘汰环保不达标的小企业。需求端来讲,房屋新开工面积的积极增长(2017年10-12月同比增长5.6%、6.9%和7%)为需求提供良好支撑,随着行业分化进一步加剧,我们预计公司收入高速增长有望延续。

    毛利率承压,股权激励费用拖累净利率。原材料涨价对公司毛利率产生一定影响,2017Q4约维持Q3水平。2017年净利率为12%,同比下降2.5个百分点,主要是股权激励费用较高。若剔除此部分影响,全年净利润增速约为32%。随着原材料端沥青价格稳定,以及考虑到雨虹本身的定价权和成本传导能力,我们预计毛利率有望保持稳定,叠加股权费用的降低,2018年净利率有望回升。

    深度绑定优质下游,产能扩张再发力。1)工程端持续发力,充分受益地产商集中度提升:2016年工程端占比为接近90%,前5大客户占比维持在15%左右。

    公司作为房地产500强企业最受欢迎防水品牌,首选率达到32%。龙头地产商集中度继续提升,公司作为品牌和服务龙头将持续受益。与此同时,公司也在积极拓展民用市场,虹哥汇以及渠道合伙人制度的推行有助于将此业务发展壮大。2)资金+产能扩张,新一轮增长可期:公司本轮可转债募集资金主要用于于产能扩张,增强全国布局,同时具备资金优势带来的垫资能力将进一步促进业绩增长。3)多品类发展增加新市场空间:公司持续扩大产品品类,如涂料、保温材料、硅藻泥产品等,充分利用公司的品牌和渠道优势,未来有望通过品类扩张成长为建材巨头公司。

    我们预计公司2018-2019年收入预测137.3、181.71亿,同增35%、32%;归母净利润17.3、23.1亿,对应PE为20和15倍,维持增持评级。

    风险提示:宏观经济风险、原材料价格上涨、环保淘汰落后产能不及预期。