兴业银行:17年做实底部,18年轻装上阵

公司发布2017年业绩快报。2017年全年实现营业收入1400.8亿元,同比下降10.81%,归属于母公司净利润574亿元,同比增长6.54%。ROE15.39%,同比下降1.89pc。不良率1.59%,季度环比下降1bp,较年初下降6bps。

    营收端向好趋势延续,营收增速逐季改善, 2017年兴业银行营业收入同比下降10.8%,降幅较前三季度(-13.2%)进一步收窄。单季度营收增速持续改善,4Q17其营收同比下降3.5%(1Q17/2Q17/3Q17分别为-15.6/-16.0/-7.6%),4Q17兴业主动暴露和核销大量不良,消耗拨备导致业绩增速略有下降,卸下不良包袱后18年将更好地轻装上阵。2017年兴业银行归母净利润同比增6.5%,略低于前三季度7.2%的水平。

    我们判断兴业息差企稳见底,预计4Q17净息差持平于1.60%,2017全年同比下降56bps至1.56%。主要原因如下:1)资产负债结构深度调整利好息差。资产端来看,资产规模增速趋缓,但高收益信贷类资产稳健增长,占比持续提升,随着贷款重定价继续深入资产端收益率将继续抬升。2017年兴业银行总资产规模增速为5.5%,截至3Q17贷款环比年初增13.4%,占总资产比重提高2.6%至36.8%。存款压力下主动负债提升幅度并不高,3Q17同业负债占比季度环比小幅提高0.4%。2)金融市场利率趋于稳定,负债成本上行空间有限。以一个月期限的shibor 为例,剔除2017年末流动性紧张时期,三季度、四季度利率平均水平分别为3.96%和4.11%,低于二季度平均水平4.22%,随着市场利率中枢不再继续上移,未来兴业净息差回升有望加速。

    4Q17兴业主动大力核销处置不良,不良包袱出清后业绩增长可期。我们测算4Q17兴业银行加回核销后的不良生成率季度环比大幅提高176bps 至290bps,整体来看,预计2017年全年加回核销后不良生成率为125bps,同比下降66bps。不良率稳中趋降,1Q17-3Q17兴业不良率连续三个季度环比持平于1.60%,4Q17季度环比下降1bps 至1.59%,环比年初下降6bps。资产质量好转下兴业的拨备覆盖率并不低,3Q17拨备覆盖率为220.4%,未来利润释放空间和自由度更加宽裕。

    17年兴业银行营收端向好趋势延续、息差企稳见底,不良包袱出清,18年将更好地轻装上阵。目前估值较板块与领先股份行折价较大, 性价比突出。我们调整公司2017/2018/2019年归母净利润同比增速至6.5%/10.3%/12.5% ( 原预测为7.8%/9.5%/11.2%,2017年大力核销不良导致业绩下滑),当前股价对应0.82X 18年PB,相对板块折价21.3%,相对领先股份行折价49.0%,折价显著,维持“增持”评级。