蓝思科技:A股电子的公司模型和产业假设剖析系列二,全球领先的玻璃防护面板供应商,受益于双玻璃及3D渗透加速

在结束了29家海外电子公司营运和供应链剖析系列后,截止目前,我们已自上而下搭建起全球电子/半导体景气周期分析框架、全球海内外电子营运和估值的比较体系,自下而上搭建了基于财务的公司营运和治理分析框架,以及规范可跟踪的标的季度盈利预测体系。我们剩下的工作之一,便是将以上交叉的研究体系泛化至A 股标的研究和覆盖,以建立下游的关键假设表。在接下来这个新的系列中,我们将向各位投资者分享A 股各电子细分领域代表公司的业绩拆分和产业核心假设。和市场同行相比,我们的工作有3点特色值得投资者关注。

    见正文) 受益于下游需求景气复苏、手机双面玻璃方案渗透率上升,1Q17开始公司业绩重回高增长。

    1H17蓝思科技实现营业收入86.61亿元,同比增长53%。其中,归属于母公司所有者的净利润3.11亿元,同比增长25.87%。公司业绩重回高增长主要受益于4Q16智能手机下游景气度上扬以及智能手机双面玻璃方案渗透率的上升。公司的营业收入季节性较为明显,下半年为消费电子的传统旺季,营收明显高于上半年。

    我们预计2017~2019年对蓝思科技2.5D 玻璃盖板的需求为5.53亿、7.32亿和8.68亿片,3D 玻璃的需求为4600万片、1.33亿片和2.5亿片,平板电脑防护玻璃需求为4800万、4700万、4700万片。我们假设公司拥有足够的融资能力和资源以应对2018~2019年可能的供需缺口。我们预计,随着未来3D 玻璃收入占比的上升,预计公司整体毛利率将稳中有升,预计2017~2019年2.5D 玻璃毛利率为25.18%、24.55%和22.80%,逐年下降的假设主要考虑到3D 玻璃开始加速替代2.5D 玻璃,2.5D 的需求将会下降。同样的,预计2D玻璃毛利率为24.39%、23.75%和22%。

    首次覆盖,给予“增持评级”。预计蓝思科技2016--2018年收入为225.9、328.5和408.6亿元,归母净利润为22.57、32.37和37.42亿元,每股收益为0.86、1.24和1.43元,当前股价对应2016-2018年PE 为34x、24x 和21x。参考A 股可比智能手机供应链(亦即苹果供应链)上市公司歌儿股份、立讯精密和欧菲光,其2018年PE 均值为24.8x,我们预计蓝思科技2018年PE 为24.2x,当前估值合理。考虑到iPhone X 当前备货紧张,4Q17~1Q18供给有限,在全面屏和3D Sensing 创新背景下需求有望超预期,整体供需环境趋紧,市场热度和情绪有望持续,因此我们给予“增持”评级。

    风险提示: iPhone 8需求不及预期,智能手机4Q17因ASP 提升需求不振。