万科A:盈利大增,拓展业务目标龙头

结转下降致营收回落,毛利率提升盈利能力大增。2017年上半年实现营收698.1亿元(-6.7%),归母净利润73.0亿元(+36.5%)。营收同比回落主要系上半年结转规模下降所致。归母净利润增速远高于营收主要系地产开发业务结转毛利率增加所致,另投资净收益及营业外净收入增加、税金下降劣归母净利润提升:毛利率32.7%(+6.3个pc)、投资收益15.2亿元(+13.2%)、营业外净收入1.65亿元(+118%)、税金及附加51.6亿元(-17.9%)、净利率10.5%(+3.3个pc),另三费占比7.8%(+1.6个pc)。

    在手资金充足,负债率保持低位。17年上半年先后发行30亿元、10亿元公司债,票面利率4.50%、4.54%,3月、6月穆迪标普上调公司评级展望至“稳定”。截至6月底在手现金1075.6亿元(16年末870.3亿元),远高于短债501.4亿元,有息负债1391.6亿元,融资成本约5.27%,资产负债率82.7%(+2.1个pc),扣除预收账款后的资产负债率44.1%(+2.6个pc),净负债率19.6%(+5.4个pc),仍保持在行业低位,经营持续稳健。

    销售市占率跳增,积极开工达年初计划的56.6%。17年上半年超预期实现销售2771.8亿元(+45.8%)、1868.5万方(+32.6%),均价1.48万元/方(16年1.32万元/方),市占率跳增至5.6%(16年3.1%),全年销售额大概率超计划4200亿(+15%),有望达5000亿元(+37%)。新开工1656.0万方,占年初计划2923.6万方的56.6%,竣工636.5万方(-9.4%),全年竣工规模预计不年初计划持平。

    多元化拿地加速,储备、待结转资源保证高盈利。17年上半年新获项目79个,计容建面1559.8万方、权益口径983.8万方,新获项目64.7%通过合作方式获取,77.5%位于一二线城市,拿地合作比例继续升高。上半年拿地价款537.9亿元,仅占销售额的19.4%;楼面地价5467.8元/方,是同期销售均价14834元/方的36.9%,拿地保持审慎。6月底至8月25日新获项目17个,计容建面744.9万方、权益口径579.3万方,加速补充土地储备。截至6月底储备面积约5200万方,权益面积约3450万方,货值以17年上半年销售均价计约5100亿元,考虑在建项目、规划项目权益建面4256.9、3461.1万方,以及参与更新项目权益建面294.1万方,满足未来3年开发需求。上半年累计结算655.2亿元(-9.6%)、583.6万方(-10.8%),结算均价1.12万元/方;已售未结3838.0亿元(+37.9%)、2982.5万方(+30.8%),待结算均价1.29万元/方,预收款3579.3亿元(16年2746.5亿元),高均价待结转资源保证全年高盈利业绩。

    城市配套业务稳步拓展,物业、商业持续领航,物流、租赁目标龙头。物业服务超预期高增长,上半年营收30.0亿元(+69.9%),毛利率22.1%(-2.7个pc),地铁集团成为基石股东,“轨道+物业”模式有望成为标杆,同时加速公司储备和发展;商业地产以印力集团为唯一投资、开发、运营平台,截至6月底持有及管理的商业物业面积超过850万方;物流地产实现跨越式发展,17年截至8月25日新获项目14个,合计计容建面108万方,累计获取项目32个,计容建面256万方,另签约35个,计容建面250万方,另参与行业龙头普洛斯GLP私有化进程,普洛斯在管面积高达2870万方;响应政店调控积极布局长租公寓,截至6月底已计入21个一二线城市,累计获房超7万间、开业超2万间;探索冰雪度假、养老、教育、产业办公等,已运营的三大滑雪场宠流同比+50%,合作成立悦榕中国平台集中管理悦容集团旗下国内酒庖。

    股权事件圆满解决,董事会顺利换届,万科深铁强强合作、优势互补,“轨道+物业”新模型打开估值空间。公司连庄世界500强位列307位,销售市占率加速提升,行业龙头赢家通吃优势突出,充分受益“粤港澳大湾区”城市群红利。RNAV22.31元/股,17-19年EPS2.31、2.86、3.53元,对应PE11/9/7倍。综合内房股龙头恒大17XPE、碧桂园10XPE,给予公司15XPE,对应6-12月目标价34.7元,“推荐”评级。

    风险提示:调控持续致销售低于预期;新进入股东干预经营,新管理层及团队执行力降低等。