策略研究:“无股不押”,是否意味风险一触即发?

引言:

    截止2017 年8 月9 日,两市共有3277 只个股涉及股票质押,占A股数量比例高达98.7%。近乎“无股不押”、约2.5 万亿规模的股票质押市场,近期频频发生股价跌破警戒线、股东补仓等风险事件,引起市场广泛关注。“无股不押”的背后,是风险爆发的前奏,还是市场的有效选择?股票质押业务是否真如部分市场观点所言:游戏规则逆转,应严防风险紧急刹车?通过寻找股票质押市场数据背后的信息,会让我们对这个市场形成不太一样的认识。

    摘要:

    与市场理解不同的是,我们观察到“无股不押”的背后,是股票质押风险的高度分散;融资利率抬升的背后,是增量资产质量的同步提高。第一,虽然目前全市场几乎所有个股都涉及质押融资,但从规模来看,质押集中度仍然偏低,50%以上股票集中度小于10%,而集中度大于70%标的数量占比仅0.30%;第二,监管环境变化带来股票质押市场资金供求力量的快速转换,资金方有能力和机会在市场上挑选更加优质的项目,增量资产质量逐步改善。简单从质押数量出发、忽略实际质押规模和资产质量的边际变化,将形成对股票质押市场整体风险的系统性高估。

    近期补质押事件的增加是权益资产价格波动的直接反应,并不能与股票质押市场流动性风险划等号。将补质押等同于流动性风险需要建立在对公司基本面、经营现金流及未来股价走势等多个因素极强的前提假设下,但实际情况往往与之背离。流动性风险一般发生在两种极端情况下:第一,因触及平仓线股东无能力补仓而停牌;第二,直接被强制平仓。实际统计数据显示:现有停牌标的中的10.5%触及警戒线后因未能及时补仓而停牌;停牌且触及平仓线股票中,集中度超过9成的占比超过60%。综合质押集中度分布的因素进行测算,因触及平仓而停牌的占比约为1.3%。强制平仓在股票质押市场上更是一个极端小概率事件,截止目前历史上实际发生强制平仓的“不良资产”占比不超过0.1%。

    股票质押市场爆发大规模系统性风险可能性较小,但局部风险难消。从当前市场环境出发,权益市场估值底部特征依然明显,但板块分化可能会进一步加大。反应到股票质押市场,需要密切关注个股特异性风险。基于我们对历史上出现的极端事件的梳理及市场整体流动性分析结果,建议从两个维度筛选股票质押“风险标的”。1)集中度过高导致补仓能力受限,未来偿债能力不足;2)基本面欠佳,难以支撑股票质押融资安全边际。我们从全市场存量业务中筛选29个标的及对应融资人,建议重点关注,参见正文。