南华期货宏观经济日报

12月中旬以来,主要发达国家国债利率经历了一波调整,美国10年期国债收益率下降了20多个基点,德国10年期国债收益率下降了20多个基点之后又回升至前期的较高水平,英国和法国国债走势与德国相似,日本国债利率没有太大变化。全球国债利率的走势是近期国际主要资产走势变化的主导因素,包括黄金的持续上涨、美元的向下调整以及大宗商品的上涨,均与利率走势有很大关系。

    国债利率走势本身又与通胀预期密切相关,最新的数据显示,12月份,欧元区CPI同比增长1.1%,继续创2013年以来新高,其中德国CPI同比增长1.7%,增幅是11月的两倍有余,创2013年7月以来新高;英国CPI同比增长1.6%,环比大幅增长0.5%,继续创两年新高,原料和燃料投入PPI同比大幅增长16%,增幅接近2011年的最高水平;美国CPI同比增长2.1%,继续创2014年以来新高。

    四季度主要国家和地区,除了中国,其他地方通胀的走高都超乎预期,其中的原因除了我们之前谈到的今年暖冬因素和中美通胀结构不同之外,四季度国际货币走势也是主要原因。尽管2016年全年人民币兑欧元和日元这两大货币都是收贬,对欧元贬值近3%,对日元贬值近11%,但四季度对欧元和日元均有较大幅度的升值,所以在主要货币中,欧元和英镑成为了最弱势的货币,这也是近期英国和欧元区通胀大幅上升的主要原因。从政策的角度来讲,未来欧元区无疑是滞胀风险最高的地方,其政策采用也最为棘手,英国次之。

    资产价格走势方面,在通胀未见顶之前,债券利率上涨的大方向难以改变,但黄金价格的走势取决于实际利率的变化,也即名义利率和通胀走势的相对关系。假如名义利率上升速度快于通胀,导致实际利率不断上升的话,那么黄金将会继续下跌;假如通胀继续超预期上升,而名义利率上行乏力的话,那么实际利率将继续下降,黄金将会上涨。从目前全球经济复苏仍然疲弱的情况来看,前一种情况出现的可能性较低,一方面利率受央行货币政策的引导,除非美联储加息速度远超预期,否则名义利率大幅上升的可能性不大;另一方面此轮经济复苏缺乏需求的支撑,因此通胀快速走高导致央行采取高压政策的可能性也不大。所以我们倾向于认为在短期时间内通胀和债券利率均会温和上升,但后面债券利率涨势将会放缓,那么黄金仍存在一定的上涨空间。