保险行业FY15业绩回顾:强劲业绩符合预期,短线仍有反弹空间

2015年寿险总体表现超预期,2016年盈利面临挑战。

    总体来看,各寿险公司2015年NBV均超过34.8%,其中太平最为强劲(剔除汇率因素增长47%,实际增长39%),由于利润率的原因,太保和平安的NBV增速比我们预期的稍差、国寿、新华和太平好于我们的预期。在新业务边际方面,国寿和太平有所改善,太保出现了较大下滑;在内含价值和净资产方面,各公司增长都好于我们之前的预期,主要是保险公司在应对股市波动时表现远远好于我们的预期。对于2016年,我们预计寿险公司NBV继续保持强劲增长但新业务边际表现出现分化。寿险公司2016年面临的挑战是投资收益率下滑和准备金增提背景下的利润的快速下滑,虽然我们认为当期利润并不能反映寿险公司的实际盈利能力,但在海外投资者普遍担心中国低利率的背景下,短期利润下降的不利因素可能会被放大,使得寿险公司股价承受一定压力。

    财险公司承保利润率出现分化。

    总体来看,2015年财险公司承保利润率保持在优秀水平,PICC和平安综合成本率维持在96.5%左右、太保优化4个百分点至99.8%左右,太平和大地财险成本率超过100%。趋势上,PICC和太保的车险承保利率改善,其承保利润率可维持或改善,而平安车险成本率出现较大上升,在保证保险增速放缓的情况下,其承保利润率或将出现下降。我们认为太平和大地财险在2016年将面临较大挑战。考虑到投资收益率下行,财险公司2016年利润将大概率出现下滑。

    下调盈利预测,微调目标价,下调中再评级至中性。

    考虑到投资收益率下行和寿险公司需补提传统险准备金,我们将中资寿险公司(含综合性寿险公司)的2016/17E净利润平均下调25%/24%;将财险和再保险公司2016/17E净利润平均下调7%/5%;将AIA2016/17E净利润下调4%/4%。由于预测调整,我们微调了覆盖公司的目标价。由于盈利前景堪忧且股价较我们目标价上升空间有限,我们将中再下调至中性评级。

    估值依然便宜,短线仍可参与反弹。

    目前寿险板块2016/2017E的估值为0.75/0.65xP/EV,低于2011年至今平均估值约1.2个标准差,依然具有吸引力。目前寿险业务处于结构改善、规模增长的较好时期,唯一问题是投资者对中国低利率环境的担忧(我们认为中国保险公司长期投资收益率不大可能低于4%,产生利差损失的可能性极小),因此只有对中国宏观经济改善才能触发寿险股估值大幅回升。短线来看,由于中国经济出现短期企稳迹象,短期市场风险偏好回升,保险股有望持续反弹。主要风险是A股大幅下跌、中国经济硬着陆等。