交银国际汽车行业14年业绩预览

14年销量表现出现分化。2014年中国汽车整体市场销售2349.2万辆,同比增长6.9%,其中乘用车销售1970.1万辆,同比增长9.9%,乘用车表现好于商用车。乘用车中,从车系来看,14年法系表现最好,而自主品牌及日系表现较差。从细分产品分类来看,SUV 和MPV 增速最高,产品仍然呈现升级趋势。上市公司中,自主品牌车企吉利汽车及长城汽车销量增速表现最差,均出现负增长,但由於产品结构升级趋势使得收入增速高於销量增速。东风集团股份个位数增长与日系车表现较差有关,华晨宝马则受益于豪华车市场的增长以及国产化趋势。未来来看,自主品牌的复苏值得关注,消费升级趋势或使得SUV 和豪华车增速仍将高於整体行业增长。

    汇率风险关注度显着提升。14年国际外汇市场动荡不已,美元持续强势,而其他货币则出现贬值,其中卢布和欧元的贬值趋势最为明显。总体来看,人民币升值,而外汇贬值有利於进口,或者说负债;反之亦然。对於上市公司的影响,美元升值对於一些美元贷款的经销商带来一定的负面影响;卢布贬值,对於在俄罗斯有资产的企业带来资产减值压力,如吉利汽车;欧元贬值对於进口欧元标价的零部件,如华晨宝马,而不利於拥有欧元资产的企业,如东风持有PSA 的资产及收益权;日元贬值则有利於从日方进口零部件的企业,如庆铃汽车、广汽集团等。

    新车销售对经销商影响仍然最大。经销商业务大致可以分为三块,新车销售、售後服务及延伸服务。新车销售目前仍然是经销商的收入主要来源。不过由於产品竞争激烈,去年三季度开始产品折扣均有所放大,直到年底才有所收缩。新车销售很多都不赚钱,基本上靠返利,由於新车较差的盈利,经销商纷纷放缓了开店步伐。售後服务方面,反垄断对售後市场有一定的影响。整车厂纷纷下调配件价格,奔驰甚至下调保养价格,售後服务收入受到一定的影响。延伸服务方面,保险佣金受新车销量影响增速有所放缓,汽车金融和二手车由於渗透率比较低发展迅速,融租租赁业务发展的比较快。

    调低日系车企业业绩预期。我们主要对两家日系车企业的盈利进行了调整,主要是对销量假设进行了调整。我们预计东风集团股份14年净利润127.59亿元,较之前预期下调1.4%;预计广汽集团14年净利润33.75亿元,略为下调0.41%。长城/吉利/华晨的净利润预估不变,分别80.52亿元/13.6亿元/52.06亿元,分别同比增长-2.1%/-51.36%/54.27%。

    部分经销商业绩显着下调。由於新车毛利率低於预期,加上部分经销商的开店进展放缓,我们对经销商的盈利预测进行了较大幅度调整。我们预计中升控股14年净利润8.5亿元,较之前预期下调30.62%,主要下调了毛利率假设以及售後服务增速;预计宝信汽车14年净利润10.28亿元,较之前下调14%,主要是售後服务收入假设下调;正通汽车较之前预期下调10.8%至8.72亿元,永达汽车14年净利润预估为5.68亿元,基本持平,15/16年有所上调,主要是融资租赁进展比预期要更快。

    维持行业领先评级。结合我们对盈利预测的调整,我们对宝信汽车/中升控股的目标价分别做相应下调,评级不变。永达汽车的目标虽有所下调,但由於股价上升空间较大,我们将评级从长线买入上调至买入;东风/广汽的目标价也有所下调,评级不变,华晨中国目标价有所上调,主要是考虑到欧元贬值可能带来预测好於预期,提醒在年报发布前,关注18号宝马业绩发布。我们仍然维持行业领先评级,首推个股为长城汽车。