古井贡酒:受益于消费升级,估值基本合理

14年业绩前瞻:预计收入增长3%,净利润下降3%

    我们预计,公司14年收入增长3%,净利润下降3%,对应四季度单季度收入下降3%,净利润与13年四季度持平。我们认为,古井贡具有受益于大众消费升级的产品结构和明显强于省内其他竞争对手的渠道掌控能力,在省内的增速要快于竞争对手,其14年在安徽省内的市占率为20%左右。

    春节期间销售依然维持相对较快增长,产品结构继续稳步提升

    根据我们终端调研发现,春节期间古井销售收入增长在20%左右,主要是依靠主力销售区域(如合肥、河南等)增长。整体销售结构继续稳步提升,古井5年增速要快于献礼版。我们预计一季度收入增速有望达到5-10%,维持相对较快增长。

    古井未来增长依然或依靠年份原浆,规模优势逐步体现在费用率不再上升

    我们认为,白酒行业未来将逐步回归品牌和渠道,有渠道优势的老八大名酒品牌力将更为突出,新品已经很难获得超额增长。古井未来1-2年的增长主要还是来自于年份原浆,特别是献礼和5年的增长。目前古井和口子在安徽省内基本上形成了80-150元价格带的二元竞争关系,古井的规模优势有望使得其费用率不再上升。

    估值:目标价36元(原36.5元),维持“中性”评级

    我们小幅下调了14-16年收入预测,预计14-16年EPS为1.20/1.35/1.53元(原1.29/1.45/1.64元)。基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC为9.0%),得到目标价36元,对应14/15/16年P/E为30/27/24x。我们认为目前估值水平相对合理,维持“中性”评级。