中国宏观数据周报:降息后市场利率未必下降

降息时点早于我们预期。中国央行上周六决定下调一年期存贷款基准利率各25个基点,同时将存款利率浮动上限由1.2倍扩大至1.3倍。此前我们曾预期政策当局会等到2月经济数据公布以后才会采取行动。上周央行主管的《金融时报》多次发文呼吁降息以防范所谓通缩风险,回过头来看这其实是在为上周末的降息吹风。而更早些时候多位央行人士却曾经公开说低油价有利于中国经济,低油价引起的通胀回落不足为虑,从这种言行不一致可见市场盛传的中国央行仅是货币政策咨询机构而没有最终决策权力的说法并非空穴来风。

    降息后市场利率未必下降。去年11月降息以后市场利率不降反升,恐怕这次降息以后市场利率也未必会下降。首先,由于存款利率浮动上限的扩大,此次降息后一年期存款利率上限为3.25%,仅比降息前下降5个基点;其次,在此次降息前,政府已提出要加大财政宽松力度,包括增加基建开支、减税减费等,这必然意味着财政融资需求的加大,如果货币宽松不能跟上,则财政扩张很容易导致市场利率上升,从而挤出私人投资,因此这次降息可以视为财政宽松的配套措施,如果能达到抑制市场利率上行的效果就已算成功,而促使市场利率下行则难度更大也更不现实。当然,降息也并不会完全没有效果,因为当前很多贷款利率仍参照基准贷款利率,那些能从银行渠道获得贷款的融资者将会从降息中受益。从这个角度来看这次降息实际上是以压缩银行息差以及牺牲储蓄者利益为手段,来降低地方政府、房地产等高负债部门的债务压力,是今年两会召开前中央给进京参会的地方大员们的一份见面礼。往前看,考虑到美联储可能在夏天开始加息,中国的降息窗口也可能会在那时候被迫关闭,在此之前,中国可能还有一次降息的机会。

    PMI 逆势走强,表明通缩风险未加大。2月份中国中采PMI为49.9,高于1月份的49.8以及我们预期的49.5。中采PMI 和此前公布的汇丰PMI 双双在春节所在月份逆势走高,或许表明经济下行和陷入通缩的风险并未加大,为防范通缩而降息可能只是降息获益者的一种说辞。低油价使得通胀走低,从而使消费者和储蓄者由于实际购买力增强和实际利率上升而获益,但同时实际利率上升却使高负债部门的偿债压力加大。降息其实是一种利益再分配机制,将前者获得的部分低油价红利让渡给后者。