交通银行:维持“中性”评级,股价表现难以跑赢同业

受益海外基建项目扩张,金融脱媒化冲击净息差

    公司贷款投向以固定资产投资行业为主,且主要集中在东部及沿海区域,西部区域涉及较少。我们预计公司将受益于中国海外基建项目扩张带来的出口提升,不过受益程度或将小于其他国有大行。在资产负债结构方面,公司贷款在生息资产中的比重高于同业平均水平。我们认为在金融脱媒化的背景下,鉴于债券融资成本低于贷款,企业或将逐渐加大债券融资比重,这将对公司的净息差产生不利影响。

    周期敏感性相对较强,股价或将保持较大波动性

    公司的贷款期限相对较长,这使得其不良贷款暴露速度较慢。公司拨备覆盖率在上市银行中处于较低水平,同时考虑其贷款主要集中在沿海区域,公司在信贷下行周期中受到的影响或将高于同业。我们认为这或是今年公司股票beta值大幅上升的主要原因,其股价表现可能会很大程度上受到未来中国信贷周期预期的影响。

    受降息及存款定价上浮提升影响下调公司2015年盈利预测

    考虑到11月降息的直接影响,我们下调公司未来净息差预测,预计公司15年息差将下行10bps;我们相应调整公司14/15/16年EPS预测至0.87/0.90/0.93元(原0.89/0.85/0.94元)。

    估值:上调目标价至5.89元,维持“中性”评级

    考虑到行业特性,我们改用PB/ROE估值法进行估值。我们分析受利率市场化、资产质量压力等因素影响,预计公司中长期ROE将回落至10.3%,低于行业平均;我们在2015年行业平均PB0.94X的基础上给予8%的折价得到目标PB0.87X,得到目标价5.89元,对应15年PE为6.5X。目前股价对应15年PB/PE为0.85X/6.43X倍。维持公司“中性”评级。