长江证券:战略相对保守,未来经纪业务或面临较大竞争压力

经纪业务依赖度高,未来或将面临较大竞争压力。

    公司业务模式较传统,对传统业务依赖度较高,2014.1-3Q经纪收入占比38%。考虑公司佣金率仍然较高,以及互联网金融冲击、“一人一户”可能放开等因素,我们担忧公司未来可能面临竞争加剧压力。公司自营业务也以传统的股债投资为主,2014年表现较好主要受益于市场因素。

    战略相对保守,创新业务发展偏慢。

    公司经营战略相对保守,加杠杆较为落后。10月末公司融资融券余额127亿元,增速略慢于行业,最近4个月市场份额有所下滑。3Q末公司股权质押规模约31亿元,仍落后于西南、东吴等同类公司。2014年11月24日公司完成50亿元公司债发行,我们期待公司创新业务增速加快。

    基于行业假设调整及月度财务数据,上调公司2014-16年盈利预测。

    考虑到:(1)2014.4Q市场显著回暖;(2)公司刚刚完成50亿元公司债发行,创新业务增速有望加快,我们上调公司2014-16年EPS预测至0.38/0.50/0.58元,上调幅度分别28%、50%和62%。公司1-11月净利润已实现15.5亿元(10/11月仅包括母公司),月度数据对我们2014年业绩预测有支撑。

    估值:未来业绩不确定性大、估值较高,维持“卖出”评级。

    基于分部估值法,我们将目标价由6.04元上调至10.24元,上调幅度69%,对应2015EP/B3.03x。尽管我们目前的盈利预测已考虑2014-16E较为乐观的经纪、融资融券、自营等假设,但公司目前股价对应2015EP/B4.5x,显著高于可比公司,我们认为估值已较贵,盈利增速难以支撑,维持“卖出”评级。