中国宏观经济数据周报:利率市场化改变“降息”涵义

未来CPI继续下降的空间不大。中国9月份CPI同比上涨1.6%,涨幅比8月份回落0.4个百分点,并创年内新低,且低於市场和我们预期的1.7%。虽然CPI同比较低,但环比涨幅仍有0.5%,可见较低的同比涨幅与去年同期较高的比较基数有关。往前看,CPI继续回落的空间不大,随着去年第四季度基数逐步走低,同时政府抓住时机加快价格改革,未来几个月CPI可能相应小幅走高。总得来看,由於在经济增速放缓的同时政府拒绝实行强刺激,CPI的基本趋势仍会比较温和,因此我们将全年CPI预测由此前的2.5%下调至2.2%。

    进口成本下降引起的PPI下跌并非坏事。中国9月份PPI同比下跌1.8%,跌幅比8月份扩大0.6个百分点,PPI环比跌幅也扩大至0.4%。两大因素促使PPI跌幅扩大,一是国内需求仍然疲弱,二是强势美元引发的大宗商品价格下跌。二者对工业企业盈利的影响不尽相同,需求端疲弱导致的PPI下跌固然会打击企业盈利,而供给端原材料进口成本下降引起的PPI下跌则有利於中下游企业。此外,国内工业品价格的持续不振也从侧面表明人民币汇率已接近市场均衡点,缺乏继续大幅升值的基础,否则将持续压低国内产品价格。

    通胀走低未必会触发市场所预期的那种降息。通胀压力的减轻确实加大了中国放松货币政策的空间,包括降息。但需要强调降哪种利息?市场一般惯性认为应直接降低针对居民(企业)的存贷款利率,历史上确实如此,但随着中国利率市场化的推进,央行可能越来越不愿直接干预上述利率,而可能更偏好选择调控货币市场,譬如下调回购利率等。如果央行仍直接干预存贷款利率,那利率市场化是名不副实的。实际上今年以来央行已多次下调回购利率。从国际惯例来看,各国央行一般不会直接干预商业银行与其客户之间的存贷款活动的利率,而只是通过调控央行与商业银行之间交易的利率来间接影响实体经济利率,从这个角度来说中国人民银行调低回购利率的举动无疑就是降息。这可以视为央行正在为选择新的基准利率做出尝试。如果市场仍预期央行会直接调降存贷款利率,那这一预期可能落空。当然在货币政策机制转型过渡期内,存贷款基准利率名义上仍然存在,不过未来它的调整可能会滞後於市场利率的调整,只是对市场利率调整的一种事後确认,而失去了原有的政策信号意义。