三一重工:2013调整继续,2014期待复苏

2013年及1Q14业绩低于预期

    2013年公司实现营收373.3亿元,同比下降20.3%;实现归属母公司净利润29.0亿元,同比下降48.9%,对应EPS0.38元;同时公司公布一季报,1Q14实现收入100.1亿元,同比下降10.2%,净利润8.3亿元,同比下降47.4%,对应EPS0.11元,均低于预期。

    发展趋势

    下游需求疲弱,收入持续下滑:2013年公司混凝土、路面、起重和挖掘机械收入分别同比下滑28.2%,3.5%,5.1%,16.6%,导致收入同比下滑20.3%;一季度公司挖掘机销量同比持平,混凝土泵车、汽车起重机销量仍同比下滑,导致1Q14收入下滑10.2%。

    毛利率同比显著下滑,环比改善:由于高毛利产品混凝土泵车销量同比大幅下滑,产品结构变化导致公司2013年和1Q14毛利率分别同比下降5.6ppt和4.8ppt;1Q14毛利率环比提升12.2ppt。

    财务费用率受汇兑损益影响波动较大,2013年资产减值损失大幅上升:2013年由于利率水平下降及汇兑收益增加,公司财务费用率同比下降2.0ppt,而1Q14由于汇兑收益同比减少,财务费用率同比上升2.2ppt;2013年公司应收账款余额增加37.5亿元,且账龄增长,导致资产减值损失同比增加3.5亿元。2013年及1Q14公司净利润率同比分别下降4.4ppt和5.8ppt。

    经营性现金流总体平稳:2013年公司经营性现金流净流入24.7亿元,同比少流入29亿元;1Q14经营性现金流净流出8.1亿元,同比少流出25.9亿元。

    海外收入贡献增加,期待新产品表现:2013年公司海外业务收入同比增长24%,海外收入贡献增长11ppt至30%;未来期待公司海外拓展更进一步,以及“砂浆大师”等新产品表现。

    盈利预测调整

    我们下调公司2014年盈利预测16%至34.8亿元,并引入2015年盈利预测39.0亿元,分别同比增长19.8%和12.1%,对应EPS分别为0.46元和0.51元。

    估值与建议

    我们下调公司目标价16%至5.82元,对应12.7x2014e市盈率。当前股价下,公司对应2014/15e市盈率分别为11.6x和10.3x,估值合理。维持公司“审慎推荐”评级。风险:宏观经济波动导致需求大幅下滑,信用风险。