中华企业:杭州项目减值,业绩大幅低于预期

2013年全年每股业绩0.258元,同比下降22.4%

    中华企业2013年实现营业收入67.6亿元,同比上升54.8%;录得净利润4.0亿元,同比下降22.4%,合每股收益0.258元,低于预期30%,主要因减值准备计提。公司宣告2013年每10股送2股,派1元(含税)。

    毛利率偏低:公司房地产结算收入61.3亿元,同比增加76.5%,房地产租赁收入4.2亿元,同比增长153.2%。古北御庭2013年大量结算,为25.2亿元,而莫奈庄园结算8.4亿元,两者合计占结算收入约55%。由于古北御庭、莫奈庄园项目结算毛利率仅为21%和16%,拖累2013年全年税后毛利率仅29.8%。

    商品房销售较好:2013年公司签约金额51亿元(未含天津项目),签约20.4万平米,2013年末可售面积54.4万平米。而同期公司销售商品、提供劳务收到现金59.3亿元,回款情况良好。预收房款22.8亿元,较年初减少23.8%。

    杭州御品湾项目计提减值准备1.1亿元;净负债率历史高位。公司2009年获得的杭州地王项目,楼面地价1.8万元/平米,目前周边售价约2.5万元/平米;2013年度财务费用7.3亿元,净负债率较年初提升76.5个百分点至229.6%,仍处于行业高端,财务压力依然较大。

    发展趋势

    业绩还将受累于高地价及高融资成本。公司期末银行融资余额152亿元,平均融资成本7.81%(基准利率上浮20%),非银融资余额56亿元,平均融资成本9.93%,综合融资成本8.38%。而公司在2009年后获取的杭州等项目土地成本偏高,加上每年近17亿的融资成本,将使得公司未来两到三年难以获得快速业绩增长。

    盈利预测调整

    我们将公司2014年盈利预测从每股0.33元下调34%至每股0.22元,合送股后0.18元,引入2015年盈利预测为每股0.29元(送股前)。

    我们更新公司最新净资产值为每股5.8(送股前),合送股后每股4.8元。

    估值与建议

    公司股价对应2014年市盈率分别为28.7倍,对2013年净资产值有9%的溢价。公司估值并不便宜,维持“中性”评级。目标价上调23.8%至5.82元/股,与净资产值持平。风险提示:宏观经济下行风险。