正保远程教育(DL.NYSE)2014财年第一财季业绩点评:业绩超预期,加速成长

业绩大幅增长132%,超出预期。公司2014财年第一财季(公历年2013年四季度)实现营业收入1,870万美元,同比增长43.7%,超出此前38%-42%的收入指引上限。其中在线教育收入达到1,570万美元,同比增长45.9%;教材收入110万美元,同比增长46%。实现净利润340万美元,同比增长131.9%。每份ADS收益为0.1美元,超出我们预期。公司作为会计、医学以及建筑工程在线培训的龙头企业充分受益于在线教育行业的加速发展。同时公司预计第二财季收入同比增长25-30%,全年收入增长25-30%。

    利润率提升,规模效应显现。公司第一财季毛利率为54.9%,同比提升1.9个百分点;销售费用率为20.3%,同比降低1.2个百分点;管理费用率为14.4%,同比降低4.8个百分点。公司盈利能力显著增强,与我们前期的判断一致,主要是由于规模效应进一步显现。

    课程报名人数同比基本持平。第一财季公司课程报名数达到93.93万人,同比增加4.6%;在线课程现金收入达到1,720万美元,同比提升23.7%。按课程现金收入计算的ASP约为18.3美元,较上年同期的15.5美元有所增长。课程报名数增速较低,主要是由于部分会计考试时间有所波动。营业收入增速更快主要是由于公司收入确认通常要滞后现金收入1-2个季度,公司FY13Q3课程报名数增长72%,一定程度体现到了FY14Q1的收入增长上。

    风险因素。行业竞争加剧的风险;创新模式对公司产生冲击;政策风险。

    盈利预测、估值及投资评级。行业加速发展的背景下,公司专注于垂直领域,行业地位稳固,预计将保持较快增长。我们暂维持公司2014-2016财年业绩预测为每份ADS收益0.54/0.75/1.00美元(2013财年0.40美元),CAGR为35.5%。参考互联网公司38倍动态估值,同时考虑公司为最纯正的在线教育标的,且盈利预测有望上调,给予20%估值溢价,给予公司2014财年45倍PE估值加每股净现金(2.1美元),对应目标价26.4美元,维持“增持”评级。