商业零售行业2014年投资策略:行业并购洗牌,商企O2O破局

行业增速底部企稳,预计2014年社消增速13.2%。受年初以来限“三公消费”及CPI走低影响,2013年1-10月社消增长13.0%,同比放缓1.1pcts;2013年金银珠宝增速高,服装、日用品低景气;分业态看,超市整体平稳,专业店/百货略有回升。我们认为,消费市场是经济发展的福利,在2014年宏观结构调整背景下,消费市场增长可能整体平稳,在CSIGDP增速=7.5%、CPI=3.2%的假设下,我们预计2014年社消增速13.2%(2013E:13.0%)。

    产业链效率低,实体渠道供大于求,模式转型是唯一出路。中国商业“联销”模式流通层级多,加价率高,产业链低效饱受诟病;同时实体渠道供大于求,基于稀缺性建立的“联销“模式难以为继。行业净利率已由2010年的4.0%下滑至2013年约3.1%,未来盈利能力受收入与成本双压料将继续下滑。预计未来模式演进将沿“供应链效率提升”主线,转型“自营”是唯一出路。

    网购崛起:互联网技术升级,渠道无边界融合。互联网缩短流通环节渠道效率高,应用新技术满足消费者服务需求是大势所趋,预计未来三年网购规模增速保持30%以上水平。平台型电商以提供增值服务为盈利模式,当前大格局已定,阿里绝对领先,京东地位稳固,苏宁/腾讯/亚马逊第三集团竞争激烈;未来平台发展已从单纯规模与价格竞争进入“客户体验定胜负”阶段,服务体验(配送、金融、大数据应用)将决定长期竞争格局;智能手机、3/4G网络普及驱动移动互联快速兴起,微信携6亿用户绝对领先,未来以供应链为基础的O2O双线融合是必然趋势:电商落地&实体上线。

    行业开始并购洗牌,供应链决胜负。中国商业集中度CR10仅6.8%大幅低于美(33%)、日(22%)水平,未来行业效率提升必将以提升集中度为前提。目前行业收入增长乏力、刚性成本上涨、低景气度下部分零售商萌生退意,行业开始洗牌。供应链效率主要体现在采购、仓储物流、信息系统、门店标准化复制运营四方面,未来供应链强者将通过并购快速提升市占率。

    超市/百货/家电/珠宝连锁:寻找整合者。超市空间广阔,预计2013-17年CAGR10.6%,集中度极低(CR1018%,美国61%)且并购已纷至沓来,永辉超市与高鑫零售龙头格局初现;百货进入洗牌期,转型之路料将漫长,目前未现能力超群的整合方,但规模大、治理优的龙头企业最有可能整合行业,国企改革、基于供应链的O2O创新将中长期提升其竞争力;珠宝行业快速增长预计2013-17年CAGR14%,K金龙头潮宏基产业链控制力强,足金品牌老凤祥持续高成长;中长期看好苏宁云商转型互联网零售前景及团队执行力。

    风险提示。“联销”转型中毛利率下滑超预期;经济增长低于预期。

    行业评级与投资策略。鉴于预期2014年行业收入增速将企稳(10%~15%),中长期增长稳健,并考虑到估值已处历史低位,国企改革有助中长期提升运营效率,维持行业“强于大市”评级。