置信电气:竞争加剧成为新的不确定性,维持审慎推荐

事件:

    3月21日,公司公布2012年业绩,实现收入154592万元,同比增长20.8%,实现净利润15219万元,同比增长-7.3%,对应的EPS为0.25元。另外,拟10派1.50元。

    要点:

    1、Q4呈现显著放量拉动全年收入增长行业好转促成Q4放量公司全年实现收入154592万元,同比增长20.8%,扭转了2011年的下降局面。分别会计期间看,2012Q4是全年增长的关键。

    数据显示,2012Q4实现收入76852万元,同比增加45706万元,超过2012年全年的收入提高规模。我们认为,主要有两方面的原因:一方面是收购的子公司并表因素,另一方面则是招标规模放量。

    由于子公司总体规模不大,并表因素并非主要原因。相对而言,行业招标规模放量成为核心因素。随着国家电网计划将新增非晶变压器的比重提高到50%的目标逐步开始实施,行业规模的增长预计将持续2~3年。

    价格下降成为重要特征2012年,主要产品非晶合金变压器销售量32176台,比上年同期22223台增长44.8%,基本反映了行业规模增长态势。同时,报告期主要产品非晶合金变压器平均销售价45778元/台,比上年同期56221元/台降低了18.6%,成为行业新的特征。

    2、行业竞争加剧置信电气作为我国最早进行非晶合金变压器生产的企业之一,先发优势基本确立,但并不能阻碍行业的竞争加剧。其中,不断增加的新进入者成为竞争加剧的主要源泉。

    2011年参与非晶合金变压器招标的厂商约60家,而2012年参与非晶合金变压器招标的厂商就超过250家。

    竞争进一步加剧,价格同比下降对应的毛利率下降成为新的不确定因素。

    3、费用控制良好从费用的变化幅度看,除了绝对额不大的财务费用增长幅度较大外,销售费用和管理费用的增长幅度均未超过5%,基本属于正常的范围,总体控制良好。相对于上半年而言,由于Q4的收入显著提高,使得对应的期间费用率有所下降。

    4、资产收购对接行业转折我们前面分析到,行业转折的特征已经逐步显现。初步测算,2011年的非晶变压器为2000万KVA左右,大致相当于当年10KV变压器容量比例的8%左右。距离50%的目标市场有5倍以上的差距。即使考虑置信电气的份额下降,仍有巨大的成长空间。

    我们以市场份额从目前的50%左右下降到35%左右,再结合8%到50%的市场空间提升,对应的业绩提升空间为4倍左右。

    公司2012年成功完成资产收购,对应的产能和规模显著提高。依据公司对2013年的规划,公司计划新签合同额48亿元,与上一年同期(含国网电科院新注入3家公司帕威尔电气、宏源电气和重庆亚东亚)相比增长20%。

    隐含的2012年的订单为40亿左右,大约相当于资产重组前的置信电气2012年新增15.6亿订单的2.6倍。

    5、盈利预测及投资建议预计2013年、2013年和2014年每股收益分别为0.57元、0.74元、0.98元。目前的13.20元对应的PE分别为21倍、16倍和12倍,低估基本合理,我们维持“审慎推荐”投资评级。

    (1)、毛利率波动的风险;

    (2)、行业竞争的不确定性。