12月月度策略:“空”莫大于“途”惑

核心观点:我们认为市场在12月仍难以乐观,主要的原因在于尽管短期利空有所释放,但中长期发展前景和改革方向的迷惑,未来经济增长的路径不明仍是制约市场企稳的主要因素。

    报告要点:我们认为市场在12月仍难以乐观,从短期市场来看,政策方向的不确定和短期资金偏紧是压制市场的两个最主要的因素。从投资机会的角度来看,风险偏好较低的投资者建议分红收益较高的蓝筹股如银行板块,同时可以建议关注遭遇错杀较大的食品饮料板块的估值修复性机会,主题性投资机会建议关注军工等板块的投资机会。

    经济增长“瓶颈”待解增加经济增长路径的迷失:从当前中国经济现状来看,中国经济增长已经接近“增长的瓶颈”。中国经过经济近30多年的高速增长,经济的腾飞几乎耗尽了改革红利、人口红利及全球化的红利,中国经济增长的潜力受到了目前经济体制限制。在目前全球经济疲软、政府对经济直接干预遭遇大幅限制的情况,现在中国经济到了需要进一步推进经济体制以释放增长潜力的关口。而推进经济体制改革的实施者、改革路径及利益相关方的博弈都超出市场的预期之外,因此市场对未来经济增长路径迷惑将降低其风险偏好,拖累市场延续低迷。即将召开的中央经济工作会议有特别的意义。12月份中旬召开的中央经济工作会议至少透露两个方面的重要信息:一方面,2013年宏观调控政策的基调。从历年来看,中央经济工作会议主要就未来1年宏观调控的大基调做出决定,主要体现在对货币政策与财政政策趋向方面。我们估计,明年仍有望保持稳健货币政策的主要基调,但中央经济工作会议对财政政策如何积极的表述是最重值得观察的地方。另一方面,新一届中央领导层政策思路。由于本次中央经济工作会议是在领导层换届之后召开的首次经济工作会议,此次会议或将透露新领导班子新的执政风格与政策思路,还有可能透露对明年经济体制改革的方向与重点领域,而这是最值得市场关注的地方。经济回升的动力不稳,关注后续政策动向。我们将9月份以来经济的短期回暖定义为“政策驱动型回暖”。

    但工业企业利润增速的回暖并不具有可持续性:一方面,2011年固定资产投资占经济比重已经达到66%的水平,经济高度依赖投资,使得管理层陷入“保增长的政策陷阱”,不断收窄管理层灵活进行宏观调控的政策空间。另一方面,基础设施作为推动经济回暖的主要力量,其资金来源主要来源于国有企业、地方政府和中央政府。今年以来国有企业经营状况持续恶化,同时土地市场成交清淡,共同限制了国有企业和地方政府对基建投资的资金来源。

    季节性资金需求与限售股解禁加大资金压力。流动性供给远小于流动性需求。一方面,从流动性需求来看,我们粗略12月市场流动性的需求规模至少在3万亿元以上,其中限售股解禁大幅增加、逆回购到期、企业年末资金结算和节假日资金需求等因素重叠导致短期内市场流动性需求大幅增加。另一方面,从资金供给来看,我们估计12月资金供给规模大约在1.3万亿左右,其中财政支出的规模最大在1万亿元左右,票据到期量为1180亿元;从外汇占款来看,我们估计外汇占款最多保持在1000亿元左右。