森马服饰2012Q3季报点评:底部正夯实,环比始改善

Q3季度,营收21亿,同比降5.53%,净利2.25亿,同比降39.24%,1-3季度,营收46.1亿,同比降1.86%,净利4.74亿,同比降41.4%。虽然营收与净利润继续下滑,但改善迹象明显,Q3营收降幅环比收窄11.8%,净利降幅环比收窄10%,并且直营与加盟的终端收入在二、三季度以来都开始有了正增长,因此,公司出货负增长和加盟商销售正增长,表明其库存清理进行较为顺利。

    Q3季毛利率31.9%,同比降4.3%,环比降6.1%,净利率10.7%,同比降6%,环比增3.4%,前三季综合毛利率35%:前期秋冬装存货较多,因此本季促销打折力度较上半年要大,森马与童装都大力度促销,带来毛利率下滑。Q3季营业费率达16.7%(同比增1.8%),销售费率达4.3%(同比增0.6%),费用总额增加不多但缘于收入下滑带来费率上升,但公司控制费用的措施正逐步取得成效,未来几个季度中应呈现稳中趋降的态势。净利率达10.7%,环比改善幅度较大,也表明盈利情况最恶劣的时候已经过去。

    13年保持平稳的开店增速,预期春夏季订货会情况同比有改善:从外延扩张来看,公司计划保持童装、森马各年增300-500家店的速度,这是在行业缓慢复苏背景下的稳健策略,既要抢占空白市场,同时更要注重开店的盈利和质量。随着手中存货消化速度加快,加盟商对未来的信心在上升,我们预期13春夏订货会情况较同期将有好转,休闲服和童装都将有增长,产品平均价格和出货折扣保持稳定。我们预期13年起,季中补单率将会提升,而最快于Q4季度,公司收入也将出现正增长。

    新领导对公司的整顿措施开始见效:其一:大力度支持代理商去库存,因此终端收入上升而公司报表收入和毛利率下滑。其二,费用总额增幅不大。

    盈利预测:我们认为公司已经进入一个缓慢的U形复苏期,预期12-14年EPS为1.28元,1.4元和1.62元,公司管理架构良好,估值对业绩已充分消化,期待着改革后的新生,维持“增持”评级。