反弹或复苏:逃不脱的周期规律

逻辑起点:

    近期的一系列报告中,我们一再强调第一库存周期向第二库存周期转换可能已经发生,经济的底部也已经明确,企业盈利在三季度也触底,10 月宏观数据将是对上述结论及《周期之轮》这一研究框架的检验。

    主要结论:

    周期现状:产出缺口初现反弹

    10 月工业增加值同比增速9.6%,高于9 月的9.2%,环比0.81%。4 月份以来,工业增加值环比降至0.36%后,持续反弹。工业增加值季调趋势项环比在4 月份已经见底,而产出缺口底部在7 月份出现,完全符合之前指出的二者3-4 个月时滞的规律。

    周期与价格:PPI 环比如期转正

    10 月PPI 为-2.8%,环比反弹0.2%,与我们判断完全一致,PPI 环比在12 月后或有所反复,但11 月PPI 环比仍将为正。

    周期与动力

    (1)库存周期:PMI 采购、生产、营销三环节:需求回升→生产改善→采购增加→雇员增加→部分企业库存回补→复苏确认; (2)房地产投资或已经趋势性改善;(3)非制造业投资回到潜在水平之上;(4)M1 出现周期性复苏,但力度较弱;(5)美欧经济仍未出现真正意义复苏,外需周期性好转仍需等待。

    利润:最坏阶段或已成为过去

    历史的规律我们可以看到,利润同比的底部最早可以在“量”的底部出现、而最晚则在“价”的底部出现,多在二者之间。在不发生重大外部冲击导致第二次量价齐跌情况下,三季度应该是工业企业效益最差、利润最低的时候。

    神奇的“17”:周期复苏VS 结构性衰退

    (1)第一库存周期下行15-17 个月较为正常,中国库存周期调整普遍17 个月,7 月产出缺口见底,又一次符合这一规律;(2)结构性恶化有可能发生在少数行业,并不会影响经济周期的运行; (3)只要资产价格保持稳定,第二库存周期仍能展开;(4)未来半年,可能面临来自美国库存调整的冲击。

    配置思路:重点仍在周期

    虽然中国乃至全球经济仍困难重重,但我们仍然坚持认为,中国经济的第二库存周期到来已经不可逆转。对市场而言,总的方向上看,我们仍然维持看多的观点。行业方面:(1)地产、非银行金融依然是首选。(2)化工、汽车、水泥、机械等周期行业值得关注;(3)随着需求改善和价格止跌回升,有色和煤炭可能迎来阶段性反弹,但中长期机会仍未到,短期可能面临美国冲击。