A股策略周刊第32期:限售股解禁,“洪水猛兽”还是介入良机?

本周市场或将延续弱势调整。从本周市场来看,我们认为市场整体仍将处于弱势调整的状态,这种疲软有望持续到18大,以待国内政策明朗。首先,从宏观经济来看,经济仍未呈现好转的信号,内需不振与外需疲软持续拖累需求放缓;其次,资金价格持续受季节性波动的干扰大幅上涨,无论从银行间隔夜拆借利率、企业贴现利率等指标来看,近期都出现了大幅上涨;最后,行业政策也对短期市场带来冲击,发改委在公布了第一批景点降价通知之后,有望推出第二批降价景点,持续拖累旅游股表现。

    从投资机会的角度,建议关注TMT、黄金、医疗器械、节能减排和物联网等新兴产业的投资机会。

    本周重点关注:限售股解禁对市场的影响?今年第四季度,限售股迎来解禁的高峰。根据我们的统计,按照2012年9月21日的市场价格计算,第四季度全部A股将大约有5108.8亿元的限售股解禁,从季度频率来看,今年第四季度限售股解禁创去年第二季度以来的新高。

    如何看待限售股解禁?随着第四季度限售股解禁洪峰将至,市场一般将限售股视为“洪水猛兽”,产业资本的套现导致股价大幅调整。我们认为,市场将限售股解禁普遍视为“洪水猛兽”的看法并不符合理论上的解释与先前已经解禁股的具体表现。

    从本质上来看,限售股解禁是限售股持有者在某个时期开始具备流通股的权利。从这个意义上来看,限售股解禁意味着持有者获得流通的权利,在一定程度上这类似美式期权,不同之处在于美式期权的执行期是一段时间区间,而限售股解禁则是在某个日期之后,限售股持有者随时可以在二级市场上流通变现,这并不意味着限售股将马上变现。

    限售股是否解禁与二级市场的环境、持有者的财务状况与上市公司的成长性相关。基于上面的分析,限售股持有者自解禁之日起与二级市场投资者对股票价值分析判断一致,这意味着限售股是否解禁取决于持有者的财务状况、二级市场的表现及对上市公司未来成长性的判断,较低的持有成本并不意味着就有解禁的动机。为了分析的简化,我们假定限售股实际解禁之后将导致股价下跌。

    从解禁历史案例来看,我们的结论主要有以下三点:

    首先,限售股解禁不一定是导致股价下跌的“背后黑手”。我们根据2009年1月5日以来5352频次的限售股解禁表现来看,有1508频次(即占总样本频次28.18%)的限售股解禁在解禁日期前后均呈现上涨的态势,显示这些样本的限售股解禁并未对股价产生影响,或者有可能是正影响;有1064频次(即占总样本频次19.88%)的限售股解禁在限售股解禁日期前后各两周是先跌后涨的走势。合计来看,有占总样本频次48.06%的限售股在解禁日期之后的两周内出现上涨。虽然占总样本品51.94的限售股解禁是下跌的走势,但上述统计事实至少说明限售股解禁不一定对股价形成负面冲击。

    其次,限售股解禁后的股价表现具有“顺趋势性”。即在市场环境短期向好的背景下,限售股解禁对股价几乎冲击;但在市场环境向差的背景下,限售股解禁具有对股价的负面拖累作用。从以上的统计来看,限售股解禁前后的股价表现与普通投资者的“追涨杀跌”并无二致,很大程度上取决于市场的环境。最后,限售股解禁对股价没有冲击的案例主要体现在新兴产业个股,即从行业属性的角度看待限售股解禁对股价没有冲击的个股,如医药行业的东阿阿胶,电子元器件的超声电子、华工科技,机械行业的精工科技等。