苏宁电器:上半年业绩较差,股价表现视易购业务的进展情况

投资要点: 上半年公司实现营业收入471.91亿元,同比增长6.69%,实现净利润17.54亿元,同比下降29.11%,EPS0.25元。 2012年上半年,公司实现营业总收入471.91亿元,同比增长6.69%;实现归属于母公司股东的净利润17.54亿元,同比下降29.11%。公司上半年营业收入增长缓慢主要受宏观经济下行以及家电一系列激励政策效应退出影响,公司上半年传统大家电收入同比下降幅度较大,公司加大网上易购业务的投入和运营力度,报告期内实现含税销售收入52.8亿元,同比增长105.53%。但是由于网购业务竞争较为激烈,而且公司物流建设和促销力度较大,易购业务开展所引致的费用也快速攀升,导致公司净利润大幅下降。 毛利率略有提升,易购业务开展致期间费用率大幅增长。

    报告期内,公司综合毛利率水平略微提升0.06%。期间费用率大幅上升3.53%,其中销售费用率上升2.38%,管理费用率上升0.47%,财务费用率0.68%,公司期间费用率大幅上升的重要原因来自于上半年加大苏宁易购业务的投资和促销力度,促销费用和投资支出快速增长导致费用的大幅上涨。我们认为,从苏宁易购当前销售规模来看,其与竞争对手依然存在较大的差距,公司依然需要依靠促销手段实现流量和销售规模的扩大。因此,公司未来几年期间费用率仍有可能继续攀升。

    双寡头伯川德竞争格局下,成本较低者将会胜出。

    我们认为,公司与竞争对手目前在网上业务方面的竞争格局符合双寡头条情况下的伯川德竞争,在伯川德竞争条件下,竞争参与双方生产同质产品以价格做为决策变量,伯川德条件下的均衡的结果将是价格等于边际成本。在竞争双方边际成本不相等的情况下,边际成本较小的企业将会胜出。公司凭借线上线下的规模优势,在产品采购成本方面较竞争对手具有一定的优势。但是,公司与竞争对手产品侧重点有所不同,公司主要优势在大家电业务上,而竞争对手的优势主要体现在小家电和3C产皮上,双方各有千秋,因此目前来说还很难判断哪一方为成本较低者,也很难判断哪一方将会在竞争中胜出。

    盈利预测和估值。

    我们预计公司2012-2014年实现销售收入分别为985.83亿元、1084.41亿元和1247.07亿元,实现归属于母公司股东净利润分别为36.07亿元、40.93亿元和44.04亿元,实现EPS分别为0.49元、0.55元和0.60元,对应当前股价的PE分别为12、11和10。给予公司“中性”评级。