潍柴动力:开拓新领域,期待新蓝海

公司拟进行重大海外资产收购

    潍柴动力9月1日公告,公司董事会通过议案,拟以4.67亿欧元通过认购新股的方式收购凯傲公司25%的股权,以2.71亿欧元收购林德液压70%的股权。投资共计7.38亿欧元,约合人民币59亿元。

    简评

    凯傲公司股权收购投资收益较发动机业务拓展更可期

    凯傲公司是欧洲第一大、世界第二大叉车生产商,于2006年以40亿欧元的总估值出售给KKR和高盛85%的股权,现公司拟以18.68亿欧元的总估值出售给潍柴动力25%的股权。

    凯傲公司近年收入连续增长,2011年收入43.68亿欧元,同比增长25.39%,毛利率25.46%;销售费用率和财务费用率分别为11.92%、6.49%,其中高达108.04%资产负债率是财务费用率高企的主要因素。虽然期间费用率近年呈下降趋势,但仍维持高位,拖累公司业绩。2011年,公司亏损0.59亿欧元。

    潍柴动力此次共计7.38亿欧元的投资将全部注入凯傲公司,再加上凯傲公司若能如期实现IPO,其资本结构将得到明显改善,大大降低公司的财务成本;如公司再能有效控制销售费用,则其营业利润将有大幅提升,并给潍柴动力带来可观的投资收益。

    潍柴动力凭借和凯傲紧密的战略合作关系,今后几年将逐步成为凯傲发动机的主要供应商,但凯傲公司2011年的收入中只有约1/4来自于柴油机动力新车,对柴油机的需求约为1-1.5亿欧元,在该块业务上为潍柴动力提供的增收空间有限。

    目前,凯傲公司叉车产品所用的1-3L柴油发动机基本上由道依茨提供,道依茨2011年的总收入只有122亿元,其中工业用移动机械发动机收入占34%,约合41亿元。即使潍柴动力在全球叉车发动机市场上取道依茨而代之,其新增收入相对于2011年633亿元的总收入亦不会是太大的份额。

    对潍柴动力而言,凯傲公司恢复盈利并带来投资收益,比公司进入凯傲的发动机配套体系,更具实际意义。

    林德液压或为公司新的业绩增长点林德液压2011年收入2.76亿欧元,EBITDA0.39亿欧元,是世界上仅有的两家拥有闭环以及开环高压技术的企业之一,是唯一拥有集成通用模块化产品平台的企业。林德液压已和凯傲公司签订了长期供货协议,收入增长有一定的支撑性。同时,林德液压已经成功开发出500巴最大有效压力的产品。目前,林德液压 主要供应叉车、推土机等中低压产品,将来有望进入市场空间更大的起重机、挖掘机等高压产品领域。

    液压一直是国内市场短板,国内近期每年约进口300亿元的工程机械用液压产品。公司绝对控股林德液压,将有效填补国内液压市场的短板,确保拓展国内市场的领先优势。

    公司充裕的现金流确保收购业务的顺利进行

    公司2012H1报告流动负债270.66亿元,流动资产410.32亿元,其中货币资金130.07亿元,在覆盖约59亿元的收购成本同时,完全能保证公司资金链的宽松。

    后续资产重组为大概率事件

    公司已和凯傲公司股东签订增持期权,有权在凯傲公司IPO时提高公司所占股份至30%。凯傲公司的实际控股方为KKR和高盛资本,在凯傲公司IPO后,不排除公司继续收购KKR和高盛所持凯傲公司股份的可能性。

    潍柴动力的直接控股方潍柴控股控制的潍柴重机和公司业务具有较强互补性,而公司的间接控股方山东重工所控制的山推股份等资产和公司本次收购的资产更具互补性。山东重工力图打造商用车、工程机械相结合的全产业链,为发挥资产互补优势,集团对内部资产的排列组合将是趋势。

    我们预计,如果此次资产收购成功,公司未来几年仍然具有较大资产重组的需求。

    风险提示与投资建议

    如果本次海外资产收购成功,将为公司带来新的业绩增长蓝海。但收购过程、以及收购后的整合仍存在不确定性,且新的资产难以短期内大幅增厚公司业绩,所以我们仍维持对公司的“增持”评级。