纳川股份2012中报点评:下游空间大,保持高增长高毛利

事件

    公司公布2012年中报,公司实现营业收入1.68亿元,比上年同期增加36.37%;实现营业利润5048万元,比上年同期增加18.35%;实现归属上市公司股东的净利润4284万元,比上年同期增加22.13%。基本每股收益0.31元。

    简评

    营收保持高速增长,毛利维持稳定

    公司营业收入1.68亿元,同比增长36.37%,延续高速增长。过去三年公司营业收入复合增长率为36%。分产品来看,小口径(DN300-500)、中口径(DN600-1400)、大口径(DN1500以上)和管件的收入占比分别为29%、37%、33%和1%。与去年同期相比,大口径的收入增速较大,为72%。小口径和中口径的增速分别为42%和17%。小中大三种口径的毛利率分别从去年同期的63%、58%和46%变动至48%、44%和58%。分应用行业来看,2012年上半年市政工程领域收入最高,占比71%,毛利率50%,收入同比增速45%,增长较快主要是因为新增客户河北宝申销售额3684万元,上海城建销售额1,631.42万元。石化收入增速最大为119%,毛利率58%,增速较快主要是因为增加辽宁大唐国际阜新煤制天然气项目销售额1123万元。交通枢纽和核电火电收入占比分别为9%和8%,毛利率分别为39%和57%。

    政策保证未来市场空间

    《“十二五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》中主要任务第一条就是“加大城镇污水配套管网建设力度”。我国目前有排水管网16.8万公里。“十二五”期间,全国规划范围内的城镇建设污水管网15.9万公里。管网投资大约2443亿元。近年来,城市内涝愈发严重,排水管道被誉为城市的“良心”,未来几年各级政府必将更加重视地下的建设。我们预测,未来五年,排水管道市场需求将在高位运行,有技术和品牌优势的相关企业必将迎来一轮快速发展的时期。

    原材料价格稳定,毛利率取决于客户议价能力

    公司目前有泉州、天津和武汉三个生产基地,产能分别为1.11万吨、0.96万吨和0.48万吨。公司成本构成中HDPE占比70%左右,HDPE价格波动较小,公司订单驱动的特征使其与其他塑料管道生产企业不同,毛利率对终端价格更为敏感。由于公司产品具有零渗漏、耐腐蚀等显著的性能优势,同时公司在HDPE缠绕增强管处于领先地位,因此毛利率维持较高水平。

    期间费用率下降,业务模式导致应收账款周转率降低

    公司2012年销售费用率9%,较去年同期提高一个百分点,这主要是由于公司新进入一些地区的市场,前期开拓费用较高;管理费用率10.65%,较去年同期降低2个百分点;财务费用率-2.49%,较去年同期降低1.5个百分点,这主要是由于公司超募资金4.69亿元带来的利息收入。期间费用率总体下降2.5个百分点。公司的BT业务模式使其承接订单能力增强,于此同时也使得应收账款周转率降低。

    盈利预测与投资评级

    我们预计公司2012、2013和2014年收入分别为3.74亿元、4.78亿元和5.94亿元。对应归属于母公司的净利润0.98亿元、1.23亿元和1.52亿元,EPS分别为0.70元、0.89元和1.09元,对应PE为26.24、20.78和16.89。公司与其他上市塑料管道企业相比,产品结构、销售模式以及未来增速等方面有一定差异,对应估值水平也有差异。公司所处行业下游空间较大,公司市场份额较小,在细分领域处于领先地位,预计未来仍将保持较高增速和毛利率水平,给予公司12年PE30倍。给予公司“增持”评级。