酒鬼酒2012半年度报告点评:半年报爆发式增长,费用率下降明显

投资要点:

    中高档酒仍是收入和利润增长的主要来源,费用率下降比我们预计得要快2012半年报显示销售收入9.29亿元,较上年同期增长133.31%;实现利润总额3.52亿元,同比增长398.27%;归属上市公司股东净利润2.61亿元,同比增长329.22%;业绩呈现爆发式增长。上半年预收账款4.64亿元,比一季度增加1.37亿元,仍然显示出旺盛的销售态势。

    公司中高档酒毛利率在85%以上,是收入和利润快速增长的主要来源。2012年1-6月,以内参、酒鬼系列为主的中高档酒继续齐头猛进,保持高速增长态势,上半年公司毛利率达77.7%,同比上升近4个百分点。

    随着公司规模扩大以及中高档酒依靠口碑传递的低投入营销模式,费用率同步下降,上半年销售费用率19.9%,比我们模型预测值低4%,管理费用率6.2%,比预测值低3.8%。

    受到宏观经济减速的影响以及公司比肩发展中低端酒的战略规划,未来中低端酒在业务结构中的比重将逐渐加大,高端酒的增长则逐步趋缓,然而中低端酒的销售推广相应的会产生比高端酒更多的市场投入。公司销售费用率从10年36.2%已经下降到半年报的19.9%,目前A股上市白酒企业销售费用率平均在15%左右,因此我们预计未来销售费用率的下降速度将减缓。

    区域上,省外市场增长更快

    省内湖南销售公司厂商利益捆绑的运营模式日趋成熟,经销商结构也发生变化,越来越多的中大型经销商不断加入,上半年大部分省内市场已超额完成计划进度,报表显示“华中地区”销售收入3.35亿元,同比增长97.23%。

    省外招商进程顺利,增长更快。酒鬼酒已经从过去被经销商挑选发展到现在挑选经销商的阶段,利润丰厚的产品组合、到位的激励机制不断吸引强大经销商加盟,经销商之间的良性反馈又吸引了其他更多经销商加入,打款、进货积极,终端动销顺畅,反向促进公司运营效率提升,从而形成一种正反馈的良性机制。上半年“华东地区”销售同比增长298.77%,“其他地区”同比增长264.86%,大大超越销售总收入133.31%的同比增速。

    盈利预测

    公司凭借名优的品牌基因、丰富的老酒资源、当地政府的大力支持以及管理层的变革获得了恢复性的增长,也得到了资本市场的认可,我们认为未来一两年这些因素仍将推动公司高速增长。

    然而经过这一阶段以后,公司如何形成新的增长动力也应是管理层当下所要考虑的问题。半年报显示销售态势旺盛,费用率快速下降,我们再次上调对公司的盈利预测:预计12-14年EPS分别为1.80、3.14和4.41元,净利润同比增长203.7%、74.3%和40.6%,动态市盈率29.3、16.8和12倍。维持买入投资评级。