京东4q18业绩点评:电商主业稳健,物流投入进入收获期

京东发布4Q18及全年财报,18全年收入同比增长27.5%至4620.2亿元(RMB,下同),其中4Q18单季收入同比增长22.4%,同时公告1Q19营收增速指引为18%-22%,增长趋势延续。

    商城主业稳健,收入增速保持,利润继续改善

    4Q18单季GMV达5144亿元,同比增长27.5%,增速环比略放缓3.0pp;2018全年GMV达1.68万亿元,同比增长29.5%。 1)单用户消费量持续增长。年活跃用户数达3.05亿,同比增长4.4%,环比基本持平。人均年GMV/营收分别达到5492元/1513元,同比增长24.1%/21.8%,环比增长6.9%/5.6%。2)数据印证物流提效。4Q18单季营业费用率14.9%(同比增0.4pp),其中履约费用率6.6%(同比降0.7pp),为历史低点;研发费用率2.6%(同比增0.7pp,金额环比Q3基本持平)。3)利润端改善。4Q18单季Non-GAAP口径4Q18盈利7.5亿元(去年同期4.5亿元),其中核心电商业务Non-GAAP经营利润率1.1%(全年达1.6%,创历史新高);18年物流服务收入123.8亿元,同比增长142%;仓储利用率进入持续提升区间,带动2H18新业务营业亏损率同比收窄14.4pp至31.5%。

    收入增长趋势延续,关注后续盈利能力提升

    我们认为尽管用户增速放缓,但京东在现有3亿用户的体量之内,优化消费体验、继续品质升级、提升单用户消费量仍可支撑其成长。物流密度和技术效率的提升、创新业务亏损收窄,以及18年下半年以来的组织架构调整亦有望逐步释放管理红利,判断公司利润端将持续改善。

    结合公司公告业绩指引,预计2019-2021年公司收入分别为5479.3/5/7201.6亿元(RMB),归母净利润26.7/45.7/80.0亿元(RMB);Non-GAAP净利润64.3/92.9/141.0亿元(RMB),增速85.9%/44.4%/ 51.9%。加总商城、物流、数科及其他战略投资分部估值,对应合理股价33.45美元/ADS。考虑消费及电商整体增速放缓,维持“增持”评级。

    风险提示:新进入者和技术变革改变行业格局;京东物流利润改善不达预期;渠道下沉效果不达预期;单用户消费量增长低于预期