原油及大宗研究框架系列一:贸易、定价权与历史价格演变

本期投资提示: 全球原油市场贸易量扩大。根据BP能源统计,2017年全球石油贸易量为6759万桶/天,需求为9819万桶/天,其中贸易量占总需求的比重为68.84%,较之前一年上升1.7个百分点;而80年代全球贸易量占总需求比例基本在40-50%之间。我们认为全球石油贸易扩大主要原因有:全球原油的生产地与消费地不平衡;新的大型炼油厂出现,可以加工适用性更强的原油,增加了原油调和市场的规模;金融工具增多,带来了更多的对冲手段等。

    定价权的争夺,长周期价格演变回顾。长周期油价回顾,油价历史经历过四个阶段。1)1973年以前,石油公司“七姐妹”时期; 2)1973年-1986年,OPEC主导,在上世纪70年代对油价的影响力到达巅峰,通过石油危机,推动了油价的大幅上涨;3)1986年-2000年,随着非OPEC国家产量占比的提升,现货交易、远期合约以及期货交易的兴起,OPEC的定价权被大大削弱;4) 2001年至今,发达国家通过期货市场重夺定价权,原油定价权进一步分散。

    2000年以来的油价走势,影响油价因素多元化。2001-2007年,以需求为拉动的油价上涨。2008-2010年,全球金融危机引发需求恐慌,油价断崖式下跌,但随着各国强力救市和OPEC限产等多个正面因素的刺激,油价逐步回升。2011-2014H1,期间全球处于低利率时期,同时美国制裁伊朗,以及中东的局势不稳定加剧了油价上涨。2014H2-2016H1,油价暴跌,页岩油革命爆发导致供应过剩,之后OPEC采用增产保份额的策略,持续扩产,导致油价接连暴跌。2016H1至今,全球进入逐渐加息的周期,但由于 OPEC与俄罗斯为代表的产油国冻产推高油价,原油市场逐步走向供需再平衡。

    大型能源贸易公司参与度增加,商业模式及套利空间。国际石油贸易体系中,除石油公司外,专业的贸易公司近年来体现了更多的经营手段和规模性。目前全球最主要的大型石油贸易公司主分别为:嘉能可、维多、托克、摩科瑞、贡渥。与传统的日本商社不同,这些贸易公司业务涵盖油气、矿产、生物燃料、煤炭、石化产品等;这些公司有少量上游业务、参股炼厂或布局加油站、有期租船(TC或COA)、同时在全球布局仓储资源等。在全球范围内进行时间套利、空间套利和产品套利。

    结论及主要推荐: 长期仍趋势向上,但大幅上行和下跌都会受到压制,合理的中枢为Brent75美元/桶。我们认为油价在中性区间缓慢向上,有利于炼化盈利的持续性;油价上涨过快或者下跌过快,均不利于行业盈利。乙烯盈利周期性有望弱化;炼化一体化以及原料多元化是未来发展趋势;推荐具备竞争力标的。建议关注:恒力股份、荣盛石化、中国石化、中国石油、广汇能源、新奥股份、海油工程、卫星石化、东华能源等。