贵州茅台:短期增速放缓,长期供需紧张

事件 茅台公布18年三季报:1-3Q18公司实现总营收549.69亿,同增23.56%;归母净利润247.34亿元,同增23.77%。分季度看,单Q3总营收达197.18亿,同增+3.81%;归母净利润89.69亿元,同增+2.71%。

    投资要点

    收入端:1-3Q公司实现总营收549.69亿,同增23.56%,收入略低预期。其中三季度总营收197.18亿,同比+3.81%;Q3预收款111.68亿,环比Q2增加12.27亿,若加回预收账款变动,估算单Q3销售增速7.94%。分品类看:1)茅台酒:1-3Q收入462.65亿元,同增20.47%,占比84.17%;其中单Q3收入168.82亿元,同增0.62%,占比85.62%。考虑到茅台17年底提价18%,估算单Q3普飞销量近8200吨,同比-14.73%,今年Q3采取让经销商提前执行10月计划的方式进行旺季放量,经测算7-10月计划量与公司报表确认口径较为匹配。由于公司去年Q3报表确认的销量基数9600吨为史上最高,销量同比有所回落也属正常,建议不拘泥于季度间放量,从长期供给关系仍然紧张的视角看待。中秋后茅台批价仍居高不下,约1700元,验证Q3需求旺盛而供给不足。(2)系列酒:1-3Q收入59.34亿元,同增47.65%,占比10.79%;单Q3收入19.40亿元,同比+32.01%,占比9.84%,系列酒按年初计划稳定推进。

    利润端:毛利继续提升,净利率有提升空间。毛利端:1-3Q公司毛利率达91.56%,同增1.17pct,主因去年底提价带来的正向贡献;单Q3毛利率91.82%,同比+1.10pct,环比+0.76pct,主因高毛利茅台酒占比提升所致(环比+4.83pct)。费率端:1-3Q销售费用率5.18%,同比+0.73pct,其中单Q3销售费用率3.28%,同比微增0.12pct;1-3Q管理+研发费用率6.73%,同比-0.27pct,其中单Q3管理+研发费用率6.28%,同比+0.58pct。综上,公司1-3Q销售净利率达45.00%,同增0.07pct,单3Q销售净利率45.49%,同比-0.49pct,环比+2.43pct。

    高端龙头,布局长远。当前茅台批价居高不下,凸显供给仍然紧张,且根据2014-2015年基酒产量,2019-2020年供给紧张预计仍将延续。公司主动监管批价与库存,加强经销商管理,推进基础营销工作,同时通过系列酒培育酱香酒消费人群,既是布局长远之举,也是超前行业之举,因此我们建议以一个更长远的视角布局稀缺的高端酒龙头,与优秀的企业分享业绩红利。

    盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司收入达763.7/931.8/1097.8亿,同比增长25.1%/22.0%/17.8%;归母净利达349.1/435.9/517.7亿,同比增长28.9%/24.9%/18.8%;对应PE为22.0X/17.6X/14.8X,维持“买入”评级。

    风险提示:高端酒需求不足风险,产能投放不达预期,食品安全风险,系列酒增长不达预期。