老凤祥事件点评:子公司转让细节落地,机制创新值得期待

投资建议:老凤祥子公司股权转让细则出台,公司核心高管层面激励机制延续,后续借力央企基金进一步深化改革、探索新激励方式值得期待。维持公司2018-2020年EPS为2.50/2.91/3.40元,目标价55.03元,增持评级。

    核心高管激励机制延续。董事长石总等38名核心骨干以现金4.74亿元,再认购央企基金份额,认购完成后将再间接持有上海老凤祥有限3.47%股份。由于员工退休、离职等原因,并未要求所有人再次认购央企基金份额,参与认购的38名核心高管、骨干员工基本覆盖了公司管理层和核心业务领导,此前共持有子公司股份10%左右,此次以税后一半现金认购央企基金,基本符合此前预期,核心高管激励机制仍然延续。

    央企改革基金未来多种途径退出。此次受让方“工艺美术基金”是由央企国新控股发起的合伙人基金,总金额30亿,基本全部用于受让老凤祥子公司股权。这一基金有3年的存续期限(最多再延2年),后续必然还会再次寻求退出,从公告的情况来看,引入其他战略投资者、资本证券化等均存在可能,这使得参与认购的核心高管激励机制其实更加强效。

    老凤祥上市公司层面制度创新值得期待。此次转让对上市公司短期业绩不会有影响,但长远看,对上市公司激励机制将有深刻助益:从公司放弃优先购买权的解释可以看出,公司是在国务院国改双百行动和央地融合背景下引入央企改革基金,目的一是理顺老凤祥有限的股东架构;二是借力央企资本运作能力、拓展海内外市场;三是待时机成熟,进一步推动上市公司机制创新。实际来看,公司员工持股会存在多年,以老员工为主,部分新员工、骨干(包括总经理)实际没有类似机制,此次股权转让后,为新员工在上市公司层面的激励留下了较大空间,后续进一步的机制创新值得期待。

    风险因素:经济增速下滑拖累消费、行业竞争加剧,国改不及预期等。