苏宁易购:苏宁小店股权变更,搭建灵活资本运作平台

事件

    10月14日公司发布公告,公司与关联方共同增资参股公司Suning Smart Life Holding Limited,并将全资子公司苏宁小店股权出售予SuningSmartLife。交易完成后公司通过全资子公司苏宁国际持有Suning Smart Life35%股权,间接持有苏宁小店35%股份,公司不再对苏宁小店进行并表,转为长期股权投资。 简评 公司及其全资子公司苏宁小店,苏宁国际与关联方Great Matrix、Great Momentum、Suning Smart Life签署《投资协议》:

    (1)境外增资:苏宁国际、Great Matrix、Great Momentum以其各自持股比例认购Suning Smart新增股份,其中苏宁国际增资1.05亿美元,增资后持股比例维持35%,Great Matrix与Great Momentum为公司关联方控制的全资子公司,此次交易中分别增资1.65、0.3亿美元,增资后持股比例分别依然维持在55%、10%。

    (2)目标债务处理:截至18年7月31日苏宁小店及其下属子公司存在尚未清偿的目标债务人民币6.53亿元,目标债务系公司通过借款方式支持苏宁小店日常经营形成。本次交易对目标债务的安排为:公司将目标债务作为债权出资转为对苏宁小店的股权,或对苏宁小店进行增资,增资款用于归还全部目标债务。

    (3)境内股权转让:Suning Smart Life通过其100%控制的境内收购主体,以7.45亿元受让公司持有的苏宁小店100%股权(清理相关债务为前提)。本次交易完成后,公司通过苏宁国际持有苏宁小店35%的权益。

    交易价格定价公允,保障公司股东权益

    经专业机构评估,苏宁小店企业价值为6.73亿元,货币资金价值0.73亿元,付息负债价值6.53亿元(作为目标债务将被处理),因而苏宁小店股权价值为7.45亿元。基于此,各方约定目标股权的转让价格为7.45亿元,对应未来12 个月预期销售收入9.20亿元,P/S 约为0.81 倍,作价相对公允,保证公司中小股东利益。

    苏宁小店业务快速扩张,转让股权减轻公司筹资、业绩压力,保障股东利益

    苏宁小店从事面向社区、城市CBD、交通站点等商圈社区便利店连锁经营,正处于高速发展阶段,行业竞争激烈且变化较快。小店自今年起加快了店面开设速度,资金投入较大,但由于此业态前期投入产出效率低,苏宁小店店面经营期较短,处于培育期,尚未盈利,同时在网点建设、商品供应链建设、优秀人才团队引进以及市场开拓方面仍需较多投入。

    截至18年7月31日,苏宁小店在全国拥有878家门店(坪效2791.38元,远低于行业平均水平,主要系尚处于新店培育期),其中18H1新增门店709家。2017和2018H1,小店营业收入分别为0.08亿元、1.43亿元,净利润分别为-0.15亿元和-2.96亿元,苏宁小店正处于高投入低回报的培育阶段,对公司筹资和业绩产生一定压力。此次转让苏宁小店股权完成后,苏宁小店不再纳入公司的合并报表范围,预计本次交易将增加公司2018年度净利润约3.03亿元,同时减少公司在便利店业态的资金投入,保障股东利益。

    维持苏宁小店较大持股比例,看好小店未来发展

    本次交易完成后,公司通过苏宁国际间接持有苏宁小店35%的权益。公司保持对苏宁小店较大比例以及董事会席位,苏宁小店仍将作为苏宁生态圈中围绕社区市场的重要场景布局,公司亦将继续加强与苏宁小店在用户引流、营销推广、商品采购、物流服务、金融服务等方面的业务协同,加快公司智慧零售战略目标的达成,并保留苏宁小店未来财务状况改善后给公司带来收益的可能。

    灵活资本运作平台利于小店融资扩张,VIE架构护航智慧零售战略目标

    SuningSmartLife注册地为开曼群岛,通过协议100%控制境内收购主体,此次交易实质上为小店安排了VIE架构。按照约定,此次增资3亿美元的认购价款将用于苏宁小店的股权转让及苏宁小店的业务经营、业务拓展等,为小店下一阶段扩张提供较为充足的资金。此外,这一灵活资本运作平台的搭建有利于苏宁小店在其短期经营目标以及长期战略发展目标间灵活安排,以应对市场变化及竞争;也有利于拓宽融资渠道、引入多元化资本(尤其是规模较大的美元基金投资者);还有利于建立灵活的股权激励制度(如AB股架构等),调动团队积极性等,实现长远健康的发展。

    此次VIE架构的安排,也为小店互联网方面的业务开展保驾护航,再一次表明苏宁小店是智慧零售的战略目标的实施主体之一,赋予了小店更多互联网与新零售的基因。

    投资建议:公司线上线下协同发展,加速融合,门店持续下沉三、四线市场,传统家电连锁发展稳健,新业态迅速发力,公司全渠道智慧零售的战略布局前景广阔。此次交易后,公司降低对苏宁小店持股比例,减少其短期对经营业绩的影响。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.63、0.30、0.40,对应PE分别为17、41、30倍,首次覆盖,予以“买入”评级。

    风险因素:交易条件未达成;宏观消费环境下行;新业态开展不及预期。