伊利股份公司动态点评:市占率稳步提升,利润短期承压

事项:伊利股份公布18年中报。1H2018实现收入399.4亿,同比增19.3%;归母净利34.46亿,同比增2.4%;每股收益0.57元。2Q2018实现收入201.9亿,同比增14%;归母净利13.46亿,同比降17.5%;每股收益0.22元。

    投资要点:

    2Q2018营收符合预期,利润低于预期。2Q2018净利同比下降主因销售费用率同比增加3.9pct。 动销良好、渠道下沉下营收稳步增长。分业务来看,1H2018公司液态奶、冷饮、奶粉业务均持续增长,分别增20.5%、14.9%、27.3%。营收稳步增长主因:(1)重点产品和新品皆有不错表现。金典、安慕希、金领冠等重点产品收入同比增30%,新品收入占比同比增5pct;

    (2)渠道精耕、下沉效果持续显现。18年6月常温产品市场渗透率提升2.7pct至81.2%;婴幼儿配方奶粉在母婴渠道的零售额同比增38.7%。渠道渗透率增强下低线城市可带来新的增量。未来随着产品结构升级、渠道渗透率持续增强,龙头伊利营收仍能保持双位数增长,预计公司全年收入可达18%。 净利下滑主因销售费用率提升。2Q2018毛利率为39.1%,同比持平,主因产品结构升级对冲包材成本压力。2Q18净利下滑源于销售费用率同比增3.9pct,主因广告营销费用大增,1H18广告及宣传费用同比增38.9%,可能源于:(1)蒙牛成为世界杯官方赞助商,二季度加大营销费用投放,伊利跟随加大重点产品和新产品的投入;

    (2)伊利1H18新增冬奥会赞助费用(此费用于17年9月开始结算);(3)在买赠促销上维持相对较高的水平。往下半年展望,在干旱和双节旺季影响下原奶成本温和上涨、包材成本提升,但公司原奶收购价稳定、结构升级或可抵消,估计全年毛利率略增;蒙牛下半年费用投放大概率收敛,行业竞争程度边际减弱,公司下半年费用投放缓和,预计全年公司净利增速约8%。 市占率提升是财报亮点,利润率回升周期拉长。1H2018伊利常温液态奶、低温液态奶、婴幼儿配方奶粉的市占率分别同比增2.4pct、1pct、0.8pct,市场份额持续提升表明伊利仍大扩大自身优势,竞争实力进一步增强。而健康饮品事业部、奶酪事业部的成立,低温酸奶组织分工的调整也利于公 司将单品做细做强。蒙牛年内边际改善明显,即使忽略世界杯营销加剧短期竞争,长期来看渠道的调整及下沉持续,行业竞争应是常态,伊利利润率回升周期可能拉长。

    盈利预测与投资建议:根据中报情况,下调全年盈利预测,预计18-20年EPS分别为1.07、1.25、1.47元,同比增8%、17%、18%,最新收盘价对应的PE为24、21、18倍。伊利凭借品牌与渠道优势,不断提升市占率水平,进一步巩固龙头地位。2Q2018应是全年费用率高点,长期来看行业竞争或将持续存在,利润率提升曲线可能更加平缓。考虑到伊利多元化布局下成为健康食品大平台可期,给予“推荐”评级。

    风险提示:食品安全事件、原材料价格波动风险。