政策与大类资产配置专题:稳增长的政策选择,金融去杠杆背景下,政策如何调、资产如何配?

一、短期内,稳增长的重要性正在上升

    1. 当前经济增长的下行压力显著加大

    信用收缩通过资金来源对经济产生下行压力,同时推升企业融资成本。

    监管趋严带来的非标收缩,对固定资产投资的资金来源形成掣肘。

    居民杠杆率上升和收入增速下滑约束消费。

    没有贸易摩擦,名义GDP 回落也将拖累全球贸易。

    2. 金融去杠杆和经济结构调整需要保持相对稳定的经济环境

    改变凯恩斯政策思路,实现新的货币学派式的“降杠杆”策略,使分子端债务增速降幅高于分母端名义GDP 增速降幅。

    但需要避免过度去杠杆,有序实现新的降杠杆策略,否则适得其反。

    去杠杆和经济结构调整需要稳定的经济增长环境。

    二、稳增长的政策调整组合

    1. 货币政策转向边际宽松比较确定

    单单维持“中性”,就需要边际宽松,预计下半年将降准2-3 次,每次50基点;信贷额度有望增加,但对信用收缩的缓解预计有限,单靠货币政策无能为力。

    2.“积极”财政政策将发力

    地方政府通过“专项债”,支撑基建和棚改投资。

    虽然全年财政收紧,但相比上半年,财政支出有望在下半年加快。

    3. 房地产调控政策难以放松,反而可能进一步加码

    为防止货币宽松后,资金进一步流入房地产领域,房地产调控政策“不松反紧”。房地产税预计2019 年立法,并建立多渠道房地产供给体系。

    4. 监管政策可能阶段性调整

    金融体系的风险完全在政策的控制能力范围,监管节奏可以灵活调整。

    监管政策在“内忧外患”背景下,有望阶段性暂缓。没有监管政策的调整,上述逆周期政策的效果将大打折扣。

    三、大类资产配置策略维持先债(利率债)后股

    1. 相对估值:股债处于中间区域

    从股债的相对估值来看,1/PE-10 年期国债收益率处于中间区域,股票的配置价值相对利率债已经有所上升。

    2. 债券:利率债仍有空间,信用利差仍将走阔

    下半年货币边际趋松大趋势确定,利率债收益率仍有小幅下行空间。

    信用风险尚未完全释放,短期内信用利差仍有可能进一步走阔。

    3. 股票:企业盈利预期下降,风险偏好过于悲观,无风险收益率逐渐改善 A 股仍需耐心等待无风险收益率的下降,足够对冲企业盈利下降,且风险偏好趋于稳定的时间节点,相对看好下半年股票市场。

    风险提示:

    内外部风险进一步发酵,导致宏观经济下行幅度超预期。

    管理层对经济形势出现误判,宽松程度不足以对冲经济下行。

    中美贸易对抗加剧,外部需求下降幅度过大引发全球经济出现衰退。