广发机械“轻深度”系列之五:借鉴海外经验,探讨企业运营视角下提升价值的路径

关注点一:应收账款管理的重要性与灵活性历史来看,卡特彼勒、小松、日立建机等应收账款周转率最高在4.5~6.0次;最低在2.0次左右。由于信用政策调节作用,应收账款管理具备较高灵活性,受到行业景气周期、企业信用政策等多因素影响,表现为应收账款周转率变动与收入增速变动方向不具备一致的规律性。比如同样是在收入增长基本停滞的背景下,1995-2002年间卡特彼勒应收账款周转率由5.84次下滑至2.18次;而1994-2005年间小松周转率由2.09次提升至4.02次。随着行业进入成熟期,波动减弱,企业应收账款管理更为成熟。2012年后卡特彼勒应收账款周转率波动方向与收入增速方向一致,且在2.5~3.0次窄幅波动。

    关注点二:固定资产投资管理历史来看,卡特彼勒、小松制作所的固定资产周转率在3.0-5.0次之间波动,周转率水平受到固定资产投资及收入水平的双重影响。在过去20多年间,除了2007-2012间有较高的投资支出,卡特彼勒与小松的固定资产投资总体较为平稳。在1996-2005年卡特彼勒每年固定资产(原值)增加额在500-800百万美元,增长水平4%~5%左右,因而10%的收入增速水平大致为维持其周转率稳定的临界值;而小松制作所固定资产净值维持在稳定水平,因而其固定资产周转率与收入的变动方向高度一致。此外,在投资选择上,海外市场扩展是企业中长期发展的重要战略,2009年卡特彼勒海外固定资产占总固定资产的比重达到50%,来自海外市场的收入占比达到61.9%。

    国内工程机械企业:营运逐步改善,海外市场逐步拓展从国内工程机械企业来看,虽然由于过去激进的信用政策,目前国内企业应收账款周转率普遍低于海外企业周转率水平。但在从16年底开始的此轮国内工程机械景气回升期,企业普遍注重销售质量,考量客户信用状况,严格付款条件,体现在经营现金流状况远好于历史同期。另外,在固定资产周转率上,国内企业与海外企业大致处于同一水平,但部分国内企业由于积极的海外投资,导致固定资产周转率暂时低于平均水平,但基于全球化拓展的机遇,企业有效的海外投资有望成为其中长期发展的关键动力。

    投资建议:基于需求回暖,企业财务改善,我们维持机械行业投资评级为“买入”;在工程机械领域,我们看好市场份额持续扩张、竞争力突出的龙头企业,推荐组合为:三一重工、恒立液压、艾迪精密,同时建议积极关注柳工、徐工机械等优势企业表现机会。

    风险提示:宏观经济波动带来需求变化;原材料价格大幅上升对盈利能力影响;企业业务扩张具有不确定性等。