2018年A股中期策略报告:下半年市场有望见底回升

全球经济的回落趋势在2018年下半年将进一步延续。欧元区、日本等发达经济体的增长动能在2018年已经开始明显回落;随着税改、财政刺激边际效应的弱化,预计2018年下半年美国经济可能会出现放缓;而国内棚改、房地产政策的收紧、中美贸易争端的升级和反复以及金融去杠杆对经济的负面影响很可能在下半年逐渐显现。 除此之外,全球主要央行资产负债表的主动性扩张或已结束、或即将结束。美联储已自2017年10月开始缩减资产负债表;欧央行预计将于2018年9月底结束购债;日本央行资产负债表规模在2017年12月、2018年3月、6月均出现了下降。从边际上看,基础货币投放规模的减少会使得流动性趋紧,并且这一趋势在2018年下半年以及2019年仍将延续,而流动性环境的趋紧对资产价格的压力也会逐渐显现。 国内经济的韧性正面临中美贸易争端、房地产政策、金融领域去杠杆深化等诸多不确定性因素的影响,上述因素在2018年下半年对经济的负面影响可能会逐渐显现。中美贸易争端的反复、持续性对国内经济的影响依然存在较大的不确定性;房地产、金融领域的政策仍有腾挪空间,但如何协调、平衡政策与经济之间的关系仍是不小的挑战。

    我们预计2018年A股盈利同比增长将放缓至12%,其中非金融类上市公司盈利预计增长18%。2018年Q1全部A股盈利增速从2017年的18%降至14%,其中全部A股(不含金融)从2017年的31.6%降至23.5%;创业板2018年Q1业绩增速回升至28.7%(剔除光线传媒19亿非经常损益后增速接近20%)。从不同板块盈利增速对比来看,创业板在2018年盈利增速将超过主板。

    北上资金仍是A股市场流动性的重要增量。2018年上半年,沪股通、深股通合计净流入资金1600亿元。与其他资金供给来源相比,北上资金仍是A股市场流动性的重要增量。随着A股市场的回调以及下半年MSCI纳入A股比例的进一步提升,我们预计全年北上资金净流入在3000亿左右。

    市场估值接近或低于历史估值区间的25分位数。除创业板外,市场整体估值在2018年均经历了明显的收缩。上证综指、上证50、180和沪深300指数估值已经处于2006年以来估值区间的25分位数;深圳综指、中小板指已低于2011年以来估值区间的25分位数。 个股估值分布仍有两端分化迹象。与2018年2月9日相比,6月29日上海主板10-30倍市盈率区间的个股呈现向两端迁移迹象,即区间内个股一部分估值走高,另一部分则走低至0-10倍市盈率区间;而创业板这一迹象更为明显。

    市场预期、交易头寸上的无奈是影响上半年市场走势的重要因素。2018年1月之后,A股市场尤其是上证指数呈现出较为明显的上涨缩量、下跌放量特征。为什么?在2018年1月,市场预期的高度一致、交易头寸的迅速集中这两个重要的市场因素在房地产、银行以及上证50等板块走势上演绎的淋漓尽致,而3月开始、4月盘整、5月加速的医药板块经历其实也有些类似;5月23日之后,食品饮料、家电、钢铁、煤炭、银行、地产,这些在2017年投资逻辑已经得到验证的品种,在市场快速下跌初期,或者创新高、或者表现出良好的抗跌性;而到了6月,上述行业大部分出现了不同程度的补跌,交易头寸的集中再次出现了分化。

    因此,上半年A股市场体现出的更多的是投资者在市场预期、交易头寸2个重要因素上的轮动、集聚、分化到无奈。虽然上证指数无论点位、估值都不贵,但真正让投资者放心的品种其实并不多,并且现有的个股估值分布距离真正的牛市起点并不近。 我们预计,随着市场的持续调整、投资者悲观情绪的释放以及内外不确定因素的逐渐明朗化,上证综指有望在下半年见底之后出现回升。但是如果前文所述宏观背景以及市场因素不发生根本性改变,那么很多个股可能仍有下跌空间,并且指数反弹的空间可能不会很大,预计上证综指在下半年的运行区间上限在3200点附近。

    下半年我们推荐以下行业和主题:(1)国内消费增长的相对确定性和消费升级的趋势不变,我们推荐食品饮料中的大众消费品、休闲服务、商贸板块中属于消费升级趋势的子行业和上市公司;(2)制造业升级,我们推荐受益于制造业结构升级、竞争优势逐渐凸显、具备持续成长性的先进制造企业,主要包括高端机械设备、电子元器件、计算机、电力设备、军工、新能源汽车、创新药、环保型化工等行业中具有持续成长性的优秀上市公司;(3)密切关注银行板块在市场持续低迷之际的阶段性配置价值。

    风险提示:海外、国内经济快速下滑、国际地缘政治风险、国内房地产投资快速下滑、金融监管大幅加强、市场流动性环境急剧恶化、A股市场IPO、再融资明显加速等。