大元泵业:屏蔽泵持续快速增长,农用泵影响有限

屏蔽泵快速增长,农用泵拖累业绩。公司业务主要两块:屏蔽泵和农用泵,根据我们拆分测算,公司最核心的屏蔽泵业务继续保持高增长态势:报告期内营收1.3亿元,同比增长50.7%,净利润2686万元,增大72.4%,净利率20.7%,同比提高约2.6个百分比,规模效应凸显。但农用泵业务对一季度业绩产生了较大拖累,报告期内,农用泵实现收入1.1亿元,同比减少5.6%,净利润1021万元,同比大幅减少33.8%,一方面是由于原材料价格压力影响毛利,一方面因为行业需求疲弱。

    农用泵业务没有明显季节性(2017Q1收入占全年比重23.8%),而屏蔽泵一季度是明显淡季(2017Q1收入占全年比重13.6%),故农用泵2017Q1盈利高基数+屏蔽泵季节性淡季放大了农用泵的负面影响,后面随着屏蔽泵逐步进入旺季,营收增速有望速提升。

    农用泵环比快速改善。农用泵虽不是公司核心看点,但该业务也在快速回暖,2017Q1~2018Q1单季度净利率分别为13.2%、11.6%、7.6%、5.9%、9.2%。农用泵去年下半年开始经营下滑,但2018Q1净利率环比已大幅改善,公司的管理层的管理初见成效,后面农用泵有望环比逐季继续改善。

    热水循环屏蔽泵市占率50%,受益煤改气政策。公司是国内屏蔽泵龙头企业,热水循环屏蔽泵是壁挂炉、热水器、中央空调等的核心零部件。尤其是在壁挂炉领域,公司国内市占率超过50%。受益于煤改气和消费升级,公司2017年热水循环屏蔽泵出货量370万套,其中内销约240万套,同比增长近140%,在国家坚定推荐煤改气政策的背景下,公司有望持续受益。

    海外市场空间广阔,公司市占率有望快速提升。2017年公司热水循环屏蔽泵出口量预计为130万台,对应收入约2亿左右,同比增长80%。相较于国内市场十几亿的热水循环屏蔽泵市场,近百亿的海外市场更值得期待。和丹麦格兰富、德国威乐等竞争对手相比,公司产品性能基本一致,但性价比优势突出。公司已先后进入威能、博世等国际一线壁挂炉企业的供应商体系,并积极开拓新客户和新区域,海外市场占有率有望快速提升。

    拓展工业领域,化工屏蔽泵有望放量。除了家电领域,公司还积极开拓工业领域市场,其中化工屏蔽泵有望放量。化工屏蔽泵主要用于化工、核电、食品、电力等领域,具备高附加值、高技术壁垒等特点,但长期被外资品牌垄断。公司经过多年研发攻关和试制认证,可靠性已达到同行业领先水平,2017年首次进入中石油、中石化等大型央企的采购名单,实现销售收入3100万,同比增长89%。我们认为化工屏蔽泵业务已步入快车道,并有望保持爆发式增长态势,赶超日本帝国、海密蒂克等海外竞争对手,实现国产替代。

    盈利性预测与估值。农用泵对公司业绩影响有限,公司作为屏蔽泵龙头企业,国内受益于煤改气,海外出口以及化工屏蔽泵业务也有望快速增长。预计公司2018-2020年公司可实现净利润为2.55、3.38、4.39亿元,对应PE分别为18.06、13.66、10.53倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:市场需求下滑;产能投放缓慢,竞争加剧。