爱尔眼科:内生强劲外延助力,打造国际化眼科生态圈

爱尔眼科于2018年4月20日发布2017年年度报告,公司2017年实现收入59.63亿元,同比增长49.06%;实现归母净利润7.43亿元,同比增长33.31%;实现扣非归母净利润7.76亿元,同比增长41.87%。每10股派发现金股利3元(含税),转增5股。公司业绩增长亮眼,内生增长略超市场预期。

    内生增长强劲,存量医院增速高达30%,外延并购助力。2017年成熟门店业绩略超市场预期;同时,新增并购11家国内医院和2家海外眼科机构2017年业绩表现优异。扣除并购影响,公司2017年营收增速达30%,扣非归母净利润增速达30%,内生增长依然强劲。

    眼科需求不断释放,量价齐升实现业绩高增长。公司2017年门诊量突破500万人次,同比增长36.99%,手术量突破50万例,同比增长37.21%,增速明显高于去年同期。公司单位门诊、手术收入保持稳定增长,客流与客单价的共同提升助推公司业绩高增长。

    各项业务协同发展,后续潜力无限。公司2017年屈光项目、白内障项目和视光服务项目收入增速分别达69.23%、44.43%和34.36%。屈光与视光业务受益于消费升级趋势明显,高端项目占比提升,量价齐升;白内障业务恢复高速增长,魏则西事件影响基本消除。

    新建医院占比进一步提升,各区域发展日渐均衡。2017年前十大医院净利润占比为61.47%,较2016年下降5.70pct。华东、华北、华南地区收入占比分别提升2.60pct、0.98pct、2.59pct。

    每百万人口收入进一步提升,长期空间可期。披露医院中,省会或直辖市城市2017年每百万人口最高收入达到3775万元(由于披露数据问题,还未包括同一城市其他医院的数据),平均收入由2016年的1563万元增长至1921万元,增速达23%,地级市平均每百万人口最高收入可达3254万元,平均收入由997万元增至1256万元,增速达26%。不同级别城市每百万人口收入规模和增速逐渐接近我们在深度报告《详尽数据解读高速成长中的爱尔眼科》中的假设预期,进一步验证了爱尔远未达自身和行业的天花板,未来增长空间巨大的结论。

    经营扩张模式确定性进一步增长,国际化眼科生态初现。公司2017年成功将并购基金旗下9家医院注入体内,并购基金闭环顺利完成,未来扩张复制有模板可循。人才培养体系逐步完善,国际化战略稳步推进,全球科技创新布局持续深化,我们认为公司将有望成为全球领先的创新型眼健康服务集团。

    盈利预测:我们预计2018-2020年归母净利润分别为10.04亿元、13.57亿元、17.84亿元,同比分别增长35%、35%、31%,公司2018-2020年EPS分别为0.63元、0.86元、1.12元。对应2018-2020年PE估值分别为67X、50X和38X。维持公司“强烈推荐”评级。

    风险提示:医院增长与盈利情况不达预期;医生增加数量不达预期;医疗事故风险;突发事件风险。