迪森股份:C端业务带动业绩高增,煤改气长期推进空间依旧广阔

归母净利润同比增长67.06%。公司披露2017年年报,实现营业收入19.21亿元,同比增长81.09%;实现归母净利润2.13亿元,同比增长67.06%;扣非后归母净利润2.14亿元,同比增长90.45%;基本每股收益0.59元/股,同比增长67.64%;经营性现金流净额2.34亿元,同比增长0.05%;ROE(加权)18.35%,同比增长8.04个百分点。整体毛利率33.56%,同比下降1.83百分点。三费率方面,销售费用率6.14%,同比降2.66个百分点;公司管理费用率7.34%,同比降低3.71百分点;财务费用率1.50%,同比增长0.86个百分点。

    受益于华北“煤改气”,C端壁挂炉销量高歌猛进。2017年为“大气十条”考核年,蓝天保卫战打响,《京津冀大气污染防治行动方案》、《京津冀2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》等政策推动北方冬季清洁取暖、“煤改气”,催化壁挂炉需求,2017年仅河北省共完成农村煤改气231.8万户(河北省住建厅数据)。受益于北方“煤改气”壁挂炉市场需求释放,公司2017年C端业务实现高速增长,壁挂炉销量及其增速均创出历史新高,出货量超过50万台,销量超过40万台,增速均超过200%。公司C端业务实现营业收入9.29亿元,同比增长160.2%,营收占比由33.65%提升至48.35%。由于北方“煤改气”壁挂炉售价一般情况下低于南方零售市场壁挂炉,公司C端业务毛利率同比下降6.21个百分点至34.95%。

    世纪新能源并表,B端业务运营+设备双轮驱动。公司B端业务实现营业收入9.49亿元,同比增长40.35%,营收占比49.39%。其中,B端运营业务实现收入8.01亿元,同比增长39.29%。截至2017年底,处于运营期项目64个,与2016年持平。公司2016年7月收购世纪新能源,世纪新能源2017年全年并表,世纪新能源(公司51%控股)2017年实现收入2.91亿元,实现净利润8671.38万元,完成承诺业绩(净利润6700万元)。B端装备方面,受益于“煤改气”及北京等地燃气锅炉低氮改造政策催化市场需求,B端装备业务收入1.48亿元,同比增长46.41%。

    短期波动不改“煤改气”推广空间依旧广阔。2017年,北方部分地区“煤改气”出现了“过快”“过热”局面,同时,由于燃气短期供给不平衡,储气设施不完善,供暖季部分地区居民正常采暖受到影响,之后“煤改气”逐渐回归理性,预计2018年“煤改气”节奏较2017年有所调整。然而,煤改气市场空间依旧广阔,《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021)》明确规定,自2017年至2021年,“2+26”通道城市“煤改气”壁挂炉用户新增1,200万户,新增用气90亿立方。我们之前报告已经预计华北六省“煤改气”空间在2000万户左右,而2017年仅完成其中不到20%,“煤改气”未来改造空间依旧广阔。

    外延+内生提升产能,可转债发行有望满足资金需求。据公告,随着公司近年来业务快速发展,公司产能在销售旺季已开始出现供不应求情况,公司的产能及场地的瓶颈问题已经凸显。公司公告外延以现金4200万元收购国内建材蒸压釜制造领军企常州锅炉,通过收购将清洁锅炉的产能转移至常州,减少公司产品运输半径,降低运输成本,并投资常州锅炉年产2万蒸吨清洁锅炉改扩建项目。公司拟发行6亿元可转债,2.7亿元用于投资常州锅炉清洁锅炉改扩建项目,1.5亿元投资广州迪森家居舒适家居产业园改造升级项目,1.8亿元用于偿还银行贷款。公司通过外延+内生方式提升产能,拟发行可转债有望带来资金动力。

    2018年一季度继续维持向好增长态势。公司公布2018年一季报,实现营业收入4.77亿元,同比增长51.5%,公司挂炉业务保持快速增长态势,壁挂炉订单产销量持续增加,同时,运营业务收入1.89亿元,同比增长1.6%。公司2018年一季度实现归母净利润6413.2万元,同比增长84.07%;扣非后归母净利润6165.3万元,同比增长79.92%。公司2018年继续保持向好发展态势。

    投资建议。天然气推广成为我国能源结构转型、大气污染治理的重要抓手之一,蓝天保卫战为防治污染攻坚战重中之重,预计“煤改气”推广大方向不变,短期节奏或有调整,但市场空间依旧广阔,公司有望受益。预计公司2018年-2020年的EPS为0.88元、1.13元、1.36元,对应PE为15.9x、12.4x、10.3x,给予“买入-A”评级,6个月目标价为16.1元。

    风险提示:运营项目推进不及预期,煤改气政策推进不及预期。