中国巨石:十年匠心,从头越

历史回顾:“比别人领先五年就好”中国巨石是中国建材玻璃纤维业务的核心平台,也是全球玻纤行业龙头。公司在发展上经历“规模化-自动化-全球化-智能化”连续迭代阶段,持续领先同行。作为重资产行业,公司持续扩张产能,2007-2017年十年间销量复合增速约12%,收入复合增速约10%,由于行业成本曲线的下移产品均价下降,2007年以来价格累计下降16%;但公司不断升级技术降低成本,盈利能力稳步提升,毛利率从33%提升至46%,十年间净利润复合增速约为21%。

    公司自2007年进入快速发展期,至今股价相对收益超过600%。

    核心优势:全球领先性价比公司依托规模优势、成本优势和技术优势,形成全球领先的性价比优势,这一优势对于需要不断去渗透的新材料至关重要,从而奠定其龙头成长性: 1)产能规模全球第一,且单线规模远领先于同行;2)成本显著低于同行,根源于规模效应、资源禀赋、技术升级;3)技术创新推动产品结构优化。

    区域结构:制造业走出去的典范以外供外模式的深化。公司海外布局渐行渐稳:1)埃及生产基地主要辐射欧盟市场,以降低贸易保护不利影响;2)美国生产基地主要挑战优势市场,进军OC 本土市场是竞争力的证明;3)印度生产基地主要布局新兴市场。

    故公司的全球化战略不仅规避贸易保护风险,也是对全球龙头地位的巩固。

    汇率波动与货币全球化。历史上美元汇率波动对公司损益表的影响很小,同时以外供外模式下汇率影响日趋全球化和多元化,单一汇率波动影响有限。

    产品结构:新材料成就科技巨石从热塑纱看玻纤的产品升级,巨石拥有针对不同工艺的车用热塑性复合材料的玻纤纱,目前应用广泛反馈良好,据测算该类产品市场空间超1500亿元。

    从中国恒石看玻纤的产品升级,高模量风电产品和热塑性产品快速增长(高模量收入占比从2015年的8%提升至2016年的17%,热塑复合布从2015年3%提升至2017H 的4.5%),引领叶片大型化、汽车轻量化的行业升级。

    较强的产业链地位和较好的市场格局赋予了玻纤纱龙头较强的议价能力及向下游延伸的基础,故玻纤复合材料的广阔市场奠定了巨石中长期成长性。

    预计2018-2020年EPS1.00/1.27/1.57元,对应PE14/11/9倍,买入评级。

    风险提示:

    1. 下游需求大幅下滑;

    2. 产能投产大幅增加。